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星 石 投 资 _ 多 基 金 经 理 团 队 制 领 先 者 网 站 首 页 关 于 星 石 公 司 介 绍 高 级 合 伙 人 大 事 记 公 司 荣 誉 关 于 投 资 投 资 模 式 投 资 团 队 投 资 哲 学 投 资 内 核 星 石 观 点 基 金 经 理 随 笔 星 石 季 刊 星 石 视 频 投 资 陪 伴 长 班 车 星 石 动 态 合 规 风 控 合 规 风 控 投 资 者 教 育 星 石 服 务 联 系 星 石 会 员 服 务 4 0 0 8 1 8 9 8 0 0 多 基 金 经 理 团 队 制 领 先 者 严 正 声 明 关 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 长 江 晖 名 义 借 用 “ 资 产 管 理 大 时 代 ” 等 活 动 名 义 从 事 相 关 非 法 证 券 活 动 的 严 正 声 明 关 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 长 江 晖 名 义 在 钉 钉 平 台 开 展 非 法 证 券 活 动 的 严 正 声 明 关 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 长 江 晖 名 义 借 用 “ 资 产 管 理 大 时 代 ” 等 活 动 名 义 从 事 相 关 非 法 证 券 活 动 的 严 正 声 明 关 于 冒 用 我 司 及 我 司 董 事 长 江 晖 名 义 在 钉 钉 平 台 开 展 非 法 证 券 活 动 的 严 正 声 明 对 标 国 际 先 进 投 研 模 式 ， 1 8 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 美 国 基 金 主 流 管 理 模 式 过 去 3 0 年 从 单 一 基 金 经 理 制 向 多 基 金 经 理 制 转 变 ， 国 内 基 金 对 多 基 金 经 理 制 的 探 索 正 处 于 起 步 阶 段 。 星 石 投 资 自 2 0 0 7 年 成 立 之 初 就 率 先 探 索 这 一 模 式 ， 1 8 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 ， 是 国 内 最 早 创 建 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 的 私 募 基 金 之 一 。 凭 借 优 秀 的 中 长 期 历 史 业 绩 表 现 ， 星 石 投 资 荣 获 行 业 1 9 0 余 座 荣 誉 奖 项 的 权 威 认 可 。 查 看 更 多 查 看 更 多 6 6 名 基 金 经 理 共 同 管 理 一 个 策 略 组 合 1 8 1 8 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 1 9 合 伙 人 制 度 1 9 位 合 伙 人 4 0 4 0 人 左 右 投 研 团 队 9 0 9 0 人 左 右 员 工 团 队 1 9 0 1 6 座 金 牛 奖 4 0 座 长 期 大 奖 1 9 0 余 座 行 业 大 奖 构 建 全 面 能 力 体 系 ， 强 化 全 市 场 投 资 能 力 多 元 六 名 基 金 经 理 共 同 管 理 所 有 产 品 ， 基 金 经 理 独 立 决 策 ， 能 力 互 补 ， 确 保 投 资 视 角 的 多 样 性 。 协 同 通 过 科 学 的 分 工 协 作 机 制 和 激 励 机 制 ， 确 保 团 队 高 效 协 作 ， 发 挥 团 队 合 力 ， 提 升 综 合 决 策 质 量 。 持 续 构 建 全 面 投 研 能 力 体 系 ， 降 低 单 人 依 赖 ， 分 散 决 策 风 险 ， 提 升 投 资 系 统 的 稳 定 性 和 持 续 性 。 进 化 通 过 系 统 化 迭 代 机 制 ， 持 续 拓 展 投 研 能 力 圈 ， 促 使 全 市 场 投 资 能 力 持 续 进 化 ， 主 动 应 对 不 同 市 场 环 境 变 化 。 全 市 场 投 资 能 力 突 出 历 经 多 轮 牛 熊 中 长 期 历 史 业 绩 优 秀 全 市 场 投 资 能 力 突 出 收 益 来 源 广 泛 , 市 场 适 应 性 强 以 投 资 者 长 期 利 益 为 导 向 引 导 中 长 期 投 资 星 石 观 点 基 金 经 理 随 笔 星 石 季 刊 星 石 视 频 投 资 陪 伴 长 班 车 星 石 动 态 投 资 委 员 会 主 席 · 总 组 合 负 责 人 · 基 金 经 理 · 毕 业 于 复 旦 大 学 · 3 2 年 投 资 研 究 经 验 江 晖 解 构 星 石 ： 一 群 放 弃 了 个 人 英 雄 主 义 的 基 金 经 理 星 石 投 资 江 晖 ： 持 续 迭 代 提 升 全 市 场 投 资 能 力 投 资 委 员 会 执 行 委 员 · 基 金 经 理 · 经 济 学 硕 士 · 毕 业 于 中 国 农 业 大 学 · 1 9 年 投 资 研 究 经 验 汪 晟 汪 晟 ： 优 质 成 长 股 有 望 迎 来 戴 维 斯 双 击 汪 晟 ： 低 估 优 质 成 长 类 资 产 性 价 比 更 高 投 资 委 员 会 执 行 委 员 · 基 金 经 理 · 工 学 硕 士 · 毕 业 于 清 华 大 学 · 1 6 年 投 资 研 究 经 验 万 凯 航 星 石 问 答 丨 2 0 2 5 年 上 半 年 投 资 策 略 热 门 问 答 精 选 2 0 2 5 年 上 半 年 投 资 策 略 — — 内 需 为 王 ， 聚 焦 消 费 投 资 委 员 会 委 员 · 基 金 经 理 · 经 济 学 硕 士 · 毕 业 于 清 华 大 学 · 1 6 年 投 资 研 究 经 验 郭 希 淳 基 金 经 理 随 笔 丨 美 国 经 济 真 的 能 软 着 陆 吗 ？ 基 金 经 理 随 笔 丨 美 国 经 济 的 韧 性 与 疲 态 投 资 委 员 会 委 员 · 基 金 经 理 · 生 物 学 硕 士 · 毕 业 于 清 华 大 学 · 1 5 年 投 资 研 究 经 验 方 磊 方 磊 ： 关 注 政 策 发 力 ， 消 费 板 块 增 长 空 间 较 大 星 石 投 资 方 磊 ： 中 国 资 产 吸 引 力 将 优 于 海 外 市 场 投 资 委 员 会 委 员 · 基 金 经 理 · 经 济 学 硕 士 · 毕 业 于 中 国 人 民 大 学 · 1 4 年 投 资 研 究 经 验 喻 宗 亮 基 金 经 理 随 笔 丨 消 费 的 症 结 及 转 机 喻 宗 亮 ： 大 众 消 费 内 需 板 块 已 处 于 低 估 位 置 2 0 2 4 年 0 7 月 一 群 放 弃 了 个 人 英 雄 主 义 的 基 金 经 理 2 0 2 4 年 0 1 月 2 0 2 4 年 度 策 略 ： 强 矛 硬 盾 ， 攻 守 兼 顾 2 0 2 3 年 0 8 月 终 结 个 人 英 雄 主 义 ， 私 募 多 基 金 经 理 投 研 模 式 来 了 2 0 2 3 年 0 1 月 2 0 2 3 年 一 季 度 策 略 — — 内 需 价 值 回 归 2 0 2 2 年 0 7 月 不 做 明 星 做 恒 星 ， 长 跑 私 募 的 “ 星 石 样 本 ” 2 0 2 2 年 0 1 月 2 0 2 2 年 度 投 资 策 略 — — 消 费 价 值 回 归 2 0 2 1 年 1 0 月 群 雄 逐 鹿 丨 百 亿 私 募 中 的 “ 老 实 人 ” 2 0 2 1 年 0 7 月 星 石 杨 玲 ： 站 在 财 富 管 理 行 业 巨 变 的 新 风 口 2 0 2 1 年 0 4 月 2 0 2 1 年 ， A 股 牛 还 在 ？ 2 0 2 1 年 0 1 月 2 0 2 1 年 年 度 策 略 — — 经 济 新 周 期 ， 盈 利 长 拐 点 2 0 2 5 年 上 半 年 投 资 策 略 — — 内 需 为 王 ， 聚 焦 消 费 政 策 加 大 消 费 刺 激 ， 有 哪 些 投 资 机 会 ？ 指 数 化 风 潮 渐 起 ， 如 何 影 响 主 动 投 资 ？ 为 什 么 说 当 下 的 宏 观 环 境 跟 1 9 9 8 1 9 9 9 年 更 相 似 ？ 本 轮 行 情 走 到 了 什 么 阶 段 ？ 核 心 资 产 中 ， 今 年 有 什 么 关 注 的 方 向 ？ 如 果 美 联 储 不 降 息 ， 市 场 会 做 出 哪 些 反 应 ？ 监 管 的 一 系 列 优 化 行 动 ， 如 何 影 响 A 股 ？ 如 何 看 待 不 同 代 际 基 金 经 理 的 能 力 圈 ？ 培 养 一 名 全 市 场 基 金 经 理 需 要 多 久 ？ 3 1 2 0 2 4 1 2 年 度 盘 点 ： 2 0 2 4 年 基 金 行 业 观 察 2 0 2 4 年 即 将 过 去 ， 对 于 股 市 而 言 ， 经 济 动 能 不 足 、 国 内 政 策 转 向 以 及 海 外 不 确 定 性 是 最 为 重 要 的 影 响 因 素 ， 叠 加 股 市 流 动 性 的 阶 段 性 变 化 ， A 股 市 场 表 现 先 抑 后 扬 。 在 不 同 的 股 市 阶 段 中 ， 不 同 风 格 演 绎 也 较 为 极 致 。 目 前 A 股 市 场 估 值 修 复 阶 段 已 经 接 近 尾 声 ， 面 对 新 的 一 年 ， A 股 市 场 和 基 金 市 场 将 有 怎 样 的 表 现 ？ 0 1 市 场 行 情 复 盘 ： 政 策 发 力 带 动 股 市 反 转 ， 稳 定 风 格 先 行 ， 成 长 风 格 后 来 居 上 全 年 维 度 看 ， 股 市 主 要 指 数 均 表 现 上 涨 ， 稳 定 类 资 产 表 现 好 于 成 长 类 资 产 ， 大 盘 风 格 优 于 小 盘 风 格 ， 金 融 板 块 表 现 较 为 突 出 。 全 年 来 看 ， 稳 定 类 好 于 成 长 类 ， 大 盘 优 于 小 盘 资 料 来 源 ： W i n d 分 阶 段 看 ， 2 0 2 4 年 的 市 场 行 情 可 以 分 为 两 大 阶 段 ， 政 策 发 力 是 股 市 出 现 反 转 的 主 要 动 力 。 第 一 阶 段 ： 1 9 月 中 旬 ， 国 内 经 济 内 生 动 能 不 足 对 市 场 情 绪 造 成 持 续 性 压 制 ， 期 间 股 市 还 出 现 过 阶 段 性 的 流 动 性 冲 击 ， 虽 然 部 分 资 金 围 绕 政 策 期 待 进 行 博 弈 ， 但 股 市 整 体 表 现 为 弱 震 荡 。 这 一 阶 段 中 ， 主 要 指 数 表 现 不 佳 ， 大 盘 价 值 股 和 金 融 风 格 表 现 亮 眼 ， 小 盘 股 、 成 长 股 及 消 费 股 表 现 弱 于 市 场 整 体 水 平 。 第 二 阶 段 ： 9 月 末 ， 国 内 政 策 出 现 重 大 转 向 ， 政 策 发 力 进 入 新 的 阶 段 ， 带 动 市 场 经 济 预 期 和 股 市 情 绪 的 快 速 反 弹 ， 市 场 进 入 估 值 修 复 阶 段 ， 各 类 资 产 轮 番 表 现 。 这 一 阶 段 中 ， 主 要 指 数 均 出 现 了 明 显 修 复 ， 与 前 一 阶 段 相 比 ， 股 市 风 格 出 现 了 明 显 反 转 ， 成 长 风 格 和 小 盘 股 反 弹 幅 度 更 大 ， 北 交 所 表 现 更 为 亮 眼 。 0 2 偏 股 型 基 金 规 模 及 收 益 表 现 ： 规 模 表 现 分 化 ， 收 益 年 内 回 正 ▶ ︎ 1 . 基 金 规 模 ： 主 动 型 基 金 规 模 逐 步 下 降 ， 被 动 投 资 火 热 截 至 今 年 1 2 月 2 7 日 ， 主 动 偏 股 型 公 募 基 金 规 模 为 3 . 8 万 亿 元 ， 较 去 年 出 现 了 明 显 回 落 而 被 动 型 基 金 规 模 快 速 增 长 至 3 . 5 万 亿 元 。 从 持 股 规 模 来 看 ， 今 年 三 季 度 末 ， 主 动 偏 股 型 基 金 持 有 A 股 市 值 为 2 . 8 万 亿 元 ， 被 动 型 基 金 持 有 A 股 市 值 为 3 . 1 6 万 亿 元 ， 被 动 型 基 金 持 股 市 值 首 次 超 过 了 主 动 偏 股 型 基 金 。 从 发 行 端 来 看 ， 整 体 公 募 偏 股 型 基 金 发 行 依 旧 偏 弱 ， 截 至 1 2 月 2 7 日 ， 今 年 偏 股 型 新 成 立 基 金 份 额 3 1 1 0 亿 份 ， 略 低 于 去 年 。 公 募 基 金 现 状 资 料 来 源 ： W i n d ； 主 动 偏 股 型 公 募 基 金 包 括 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 ， 被 动 型 基 金 包 括 被 动 指 数 型 和 增 强 指 数 型 ， 并 剔 除 E T F 联 接 基 金 市 值 ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 。 私 募 基 金 行 业 同 样 也 存 在 着 资 产 净 值 下 降 、 备 案 规 模 回 落 的 情 况 ， 行 业 正 在 面 临 供 给 出 清 。 截 至 1 1 月 3 0 日 ， 私 募 证 券 投 资 基 金 现 存 数 量 从 2 0 2 3 年 末 的 9 . 7 万 只 下 降 至 8 . 9 万 只 ， 资 产 净 值 由 2 0 2 3 年 末 的 5 . 7 万 亿 回 落 至 5 . 2 万 亿 ， 私 募 证 券 投 资 基 金 管 理 人 数 量 由 2 0 2 3 年 末 的 8 4 6 9 家 减 少 至 8 0 3 5 家 。 私 募 证 券 投 资 基 金 现 状 资 料 来 源 ： W i n d ， 基 金 业 协 会 ， 截 至 2 0 2 4 . 1 1 . 3 0 ▶ ︎ 2 . 基 金 收 益 ： 偏 股 型 公 募 基 金 年 内 收 益 回 正 与 规 模 表 现 不 同 ， 今 年 偏 股 型 公 募 基 金 结 束 了 连 续 两 年 的 下 跌 ， 在 9 月 实 现 了 收 益 回 正 的 过 程 。 截 至 1 2 月 2 7 日 ， 万 得 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 、 中 证 偏 股 型 基 金 指 数 和 中 证 主 动 偏 股 型 基 金 指 数 年 内 收 益 率 分 别 为 5 . 1 1 % 、 5 . 8 0 % 、 4 . 4 6 % 。 从 收 益 率 分 布 来 看 ， 被 动 型 基 金 表 现 优 于 主 动 型 基 金 ， 8 4 % 的 被 动 型 基 金 年 内 收 益 为 正 ， 7 0 % 的 主 动 偏 股 型 基 金 年 内 收 益 为 正 。 多 数 基 金 实 现 年 内 收 益 回 正 的 过 程 资 料 来 源 ： W i n d ； 数 据 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 ， 主 动 偏 股 型 公 募 基 金 包 括 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 ， 保 留 A 类 份 额 ； 被 动 型 基 金 包 括 被 动 指 数 型 和 增 强 指 数 型 ， 保 留 A 类 份 额 。 0 3 等 待 基 本 面 引 领 下 一 阶 段 表 现 ， 主 动 偏 股 型 居 上 ” 基 金 有 望 “ 后 来 ▶ ︎ 1 . 估 值 修 复 阶 段 或 已 接 近 尾 声 全 年 维 度 看 ， 目 前 股 市 估 值 较 年 初 水 平 有 所 修 复 ， 大 多 数 宽 基 指 数 的 估 值 处 于 相 对 合 理 的 水 平 。 从 市 盈 率 角 度 看 ， A 股 市 场 中 创 业 板 指 数 、 消 费 风 格 指 数 以 及 港 股 市 场 的 估 值 分 位 数 明 显 较 低 ， 上 证 5 0 、 沪 深 3 0 0 、 中 证 A 5 0 0 、 成 长 风 格 指 数 和 金 融 风 格 指 数 的 估 值 修 复 更 加 明 显 。 从 市 净 率 角 度 看 ， 估 值 修 复 的 更 加 均 衡 ， 但 各 指 数 均 处 于 合 理 低 估 状 态 。 估 值 修 复 阶 段 或 已 接 近 尾 声 资 料 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 从 股 债 收 益 比 角 度 看 ， 当 前 沪 深 3 0 0 和 国 证 A 指 的 E R P 指 数 分 别 为 6 . 0 % 和 3 . 7 % ， 分 别 为 2 0 1 6 年 以 来 8 2 % 和 8 4 % 分 位 数 的 偏 高 水 平 ， 意 味 着 当 前 权 益 类 资 产 仍 具 有 较 高 的 中 长 期 投 资 性 价 比 。 权 益 类 资 产 仍 具 有 较 高 的 中 长 期 投 资 性 价 比 资 料 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 ▶ ︎ 2 . 基 本 面 有 望 引 领 下 一 阶 段 市 场 表 现 从 历 史 数 据 来 看 ， A 股 市 场 似 乎 每 隔 5 年 左 右 就 会 出 现 一 轮 新 的 周 期 ， 这 和 经 济 政 策 驱 动 有 较 强 的 关 系 。 以 M 1 为 观 察 变 量 来 看 ， 如 果 经 济 稳 增 长 政 策 有 效 实 施 并 对 经 济 复 苏 有 推 动 力 ， M 1 增 速 将 出 现 明 显 的 回 升 。 在 1 9 9 9 年 初 、 2 0 0 4 年 底 、 2 0 0 9 年 初 、 2 0 1 4 年 初 以 及 2 0 1 9 年 初 M 1 同 比 增 速 拐 点 出 现 后 ， A 股 市 场 均 有 表 现 较 好 的 阶 段 。 2 0 2 4 年 9 月 以 来 ， 政 策 发 力 带 动 经 济 逐 渐 好 转 的 迹 象 初 步 显 现 ， M 1 同 比 增 速 连 续 2 个 月 回 升 ， M 1 同 比 增 速 或 已 迎 来 新 的 拐 点 。 相 应 的 ， 股 市 从 9 月 末 开 始 反 弹 。 M 1 增 速 拐 点 或 为 市 场 行 情 的 先 行 指 标 资 料 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 1 . 3 0 向 后 看 ， 此 轮 稳 经 济 的 政 策 决 心 很 强 ， 总 量 政 策 基 调 为 “ 加 强 超 常 规 逆 周 期 调 节 ” ， 货 币 政 策 再 度 转 为 “ 适 度 宽 松 ” ， 财 政 方 面 有 望 提 高 赤 字 率 ， 预 计 随 着 政 策 发 力 将 带 来 新 一 轮 的 经 济 复 苏 周 期 ， 基 本 面 持 续 好 转 将 带 动 股 市 进 入 下 一 阶 段 。 ▶ ︎ 3 . 主 观 权 益 基 金 有 望 “ 后 来 居 上 ” 目 前 ， 信 托 等 中 高 收 益 类 资 产 的 收 益 表 现 相 对 不 佳 ， 利 率 债 等 确 定 性 较 高 的 资 产 收 益 率 出 现 了 持 续 下 行 ， 国 内 居 民 面 临 较 明 显 “ 资 产 荒 ” 。 在 这 种 资 产 荒 的 状 态 下 ， 如 果 权 益 市 场 赚 钱 效 应 跟 随 基 本 面 好 转 而 改 善 ， 投 资 者 可 能 会 增 加 对 权 益 类 资 产 的 投 资 。 2 0 2 4 年 9 月 之 前 ， E T F 规 模 快 速 扩 张 ， 主 要 以 重 要 机 构 投 资 者 维 稳 为 主 。 9 月 末 以 来 ， 随 着 股 市 估 值 修 复 ， E T F 已 经 成 为 了 居 民 入 市 的 重 要 工 具 。 1 0 月 底 以 来 中 证 A 5 0 0 E T F 联 接 基 金 批 量 发 行 ， 银 行 渠 道 认 购 热 情 明 显 提 升 。 当 估 值 从 低 位 快 速 回 升 时 ， 由 于 被 动 型 基 金 仓 位 更 高 ， 能 更 好 的 捕 捉 到 市 场 的 β ， 主 动 偏 股 型 基 金 表 现 不 及 被 动 型 基 金 ， 例 如 2 0 1 4 年 下 半 年 、 2 0 1 9 年 1 季 度 。 在 估 值 快 速 提 升 期 后 ， 主 动 偏 股 型 基 金 表 现 趋 好 。 在 估 值 快 速 提 升 期 后 ， 由 于 被 动 投 资 跟 踪 的 宽 基 指 数 多 选 取 市 值 较 大 、 流 动 性 较 好 的 个 股 作 为 指 数 样 本 ， 可 能 会 在 指 数 调 整 时 纳 入 估 值 扩 张 已 经 较 为 充 分 的 个 股 ， 而 主 动 偏 股 型 基 金 会 围 绕 基 本 面 的 深 入 研 究 ， 深 耕 于 不 同 的 α 挖 掘 策 略 。 伴 随 着 基 金 行 业 经 历 了 三 年 多 的 熊 市 行 情 和 持 续 的 基 金 供 给 侧 出 清 ， 目 前 市 场 上 留 下 的 主 观 基 金 管 理 人 更 为 优 质 ， 有 望 在 基 本 面 向 好 的 趋 势 下 表 现 更 佳 ， 例 如 2 0 1 5 年 2 0 1 6 年 6 月 ， 2 0 1 9 年 5 月 2 0 2 1 年 8 月 。 在 估 值 快 速 提 升 期 后 ， 主 动 偏 股 型 基 金 表 现 趋 好 资 料 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 今 年 以 来 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 持 有 3 年 的 年 化 收 益 率 在 创 下 2 0 0 7 年 以 来 新 低 后 小 幅 反 弹 ， 目 前 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 3 年 年 化 收 益 率 处 于 1 0 % 左 右 的 历 史 低 位 。 当 前 政 策 发 力 正 带 动 股 市 逐 渐 走 出 底 部 ， 企 业 盈 利 的 改 善 为 主 动 型 基 金 提 供 了 更 多 的 投 资 机 会 ， 尤 其 是 在 那 些 盈 利 增 长 较 快 的 行 业 和 公 司 中 。 主 动 偏 股 型 基 金 经 历 寒 冬 后 ， 或 许 春 天 正 在 途 中 。 资 料 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 4 . 1 2 . 2 7 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 3 1 2 0 2 4 1 2 年 度 盘 点 ： 2 0 2 4 年 私 募 行 业 大 事 记 2 0 2 4 年 关 已 至 ， 对 私 募 行 业 来 说 ， 私 募 基 金 管 理 规 模 稳 中 有 降 ， 私 募 管 理 人 数 量 减 少 ， 百 亿 私 募 名 单 更 替 ， 行 业 重 磅 法 规 发 布 ， 私 募 出 海 风 渐 起 … … 星 石 投 资 特 意 梳 理 了 2 0 2 4 年 私 募 行 业 大 事 记 ， 一 览 私 募 证 券 行 业 动 态 。 0 1 私 募 基 金 管 理 规 模 稳 中 有 降 截 至 2 0 2 4 年 1 1 月 底 ， 在 中 基 协 存 续 登 记 的 私 募 基 金 管 理 人 共 2 0 , 3 6 7 家 ， 较 2 0 2 3 年 年 末 减 少 1 , 2 5 8 家 ； 存 续 备 案 私 募 基 金 1 4 5 , 7 3 5 只 ， 较 2 0 2 3 年 年 末 减 少 7 , 3 4 4 只 ； 管 理 基 金 规 模 1 9 . 9 0 万 亿 元 ， 较 2 0 2 3 年 年 末 减 少 0 . 6 8 万 亿 元 。 其 中 私 募 证 券 投 资 基 金 管 理 8 , 0 3 5 家 ， 较 2 0 2 3 年 年 末 减 少 4 3 4 家 ； 存 续 私 募 证 券 投 资 基 金 8 9 , 4 9 6 只 ， 较 2 0 2 3 年 年 末 减 少 7 , 7 6 2 只 ； 存 续 规 模 5 . 2 3 万 亿 元 ， 较 2 0 2 3 年 年 末 减 少 0 . 4 9 万 亿 元 。 元 。 （ 来 源 ： 中 国 证 券 投 资 基 金 业 协 会 ） 资 料 来 源 ： 中 国 证 券 投 资 基 金 业 协 会 0 2 私 募 行 业 迎 重 磅 新 规 ， 《 私 募 证 券 投 资 基 金 运 作 指 引 》 正 式 施 行 2 0 2 4 年 8 月 1 日 ， 《 私 募 证 券 投 资 基 金 运 作 指 引 》 正 式 施 行 ， 《 运 作 指 引 》 内 容 覆 盖 了 私 募 证 券 基 金 募 集 、 投 资 、 运 营 等 各 个 环 节 ， 体 现 出 “ 事 前 备 案 、 事 中 事 后 持 续 监 管 ” 的 整 体 思 路 ， 在 全 面 贯 彻 落 实 《 私 募 投 资 基 金 监 督 管 理 条 例 》 的 同 时 ， 也 注 重 行 业 的 合 理 诉 求 ， 兼 顾 了 行 业 规 范 与 行 业 发 展 。 《 运 作 指 引 》 的 公 布 进 一 步 完 善 了 私 募 基 金 领 域 的 监 管 ， 对 不 同 产 品 、 不 同 投 资 品 种 、 不 同 投 资 者 规 定 了 差 异 化 的 措 施 ， 有 助 于 防 范 行 业 风 险 ， 促 进 行 业 中 长 期 健 康 发 展 。 （ 来 源 ： 中 国 基 金 报 ） 0 3 私 募 管 理 人 数 量 减 少 ， 私 募 或 进 入 “ 存 量 ” 时 代 W i n d 数 据 显 示 ， 截 至 2 0 2 2 年 年 底 ， 国 内 证 券 私 募 管 理 人 数 量 为 9 , 0 2 3 家 ， 截 至 今 年 1 1 月 底 ， 该 数 据 已 经 下 降 至 8 , 0 3 5 家 ， 两 年 时 间 减 少 近 千 家 。 资 料 来 源 ： W i n d ， 中 国 证 券 投 资 基 金 业 协 会 ， 界 面 私 募 行 业 的 头 部 效 应 一 直 以 来 都 十 分 明 显 ， 据 中 基 协 披 露 的 数 据 ， 截 至 2 0 2 4 年 3 月 末 ， 在 协 会 登 记 的 私 募 证 券 基 金 管 理 人 8 3 0 0 余 家 ， 管 理 私 募 证 券 基 金 9 . 2 万 只 ， 规 模 近 5 万 亿 元 ， 已 成 为 资 本 市 场 重 要 的 机 构 投 资 者 。 其 中 ， 管 理 规 模 前 4 0 0 家 私 募 证 券 机 构 占 行 业 管 理 规 模 比 例 近 8 0 % ， 管 理 规 模 后 2 0 0 0 家 私 募 证 券 机 构 占 行 业 管 理 规 模 比 例 仅 约 0 . 1 5 % 。 近 年 来 ， 在 私 募 行 业 “ 扶 优 限 劣 ” 的 大 趋 势 下 ， 行 业 迎 来 高 质 量 发 展 期 ， 或 进 入 “ 存 量 ” 时 代 。 （ 来 源 ： 界 面 ） 0 4 百 亿 私 募 数 量 有 所 下 降 ， 合 计 8 8 家 中 基 协 数 据 显 示 ， 截 至 2 0 2 4 年 1 2 月 9 日 ， 国 内 百 亿 私 募 数 量 为 8 8 家 ， 比 2 0 2 3 年 底 减 少 1 6 家 ， 比 2 0 2 2 年 底 减 少 2 4 家 ， 数 量 有 所 下 降 。 （ 来 源 ： 界 面 ） 资 料 来 源 ： 中 国 证 券 投 资 基 金 业 协 会 ， 界 面 随 着 经 济 复 苏 预 期 增 强 ， 投 资 者 信 心 逐 渐 恢 复 ， 1 0 月 以 来 ， 不 少 百 亿 元 级 私 募 机 构 业 绩 企 稳 ， 管 理 规 模 也 有 所 提 升 。 在 市 场 结 构 性 行 情 加 剧 的 大 背 景 下 ， 规 模 扩 张 也 将 更 考 验 投 研 实 力 ， 只 有 勤 修 内 功 才 能 更 好 地 应 对 市 场 波 动 ， 维 持 规 模 稳 定 。 0 5 市 场 中 长 期 价 值 凸 显 ， 多 家 私 募 自 购 由 于 近 期 A 股 市 场 环 境 的 变 化 ， 不 少 私 募 自 购 增 强 投 资 者 信 心 。 据 私 募 排 排 网 不 完 全 统 计 ， 截 至 1 2 月 4 日 ， 年 内 共 有 1 6 家 私 募 机 构 发 布 自 购 公 告 ， 合 计 自 购 金 额 达 7 . 4 3 亿 元 。 业 内 人 士 认 为 ， 百 亿 私 募 动 作 频 频 ， 或 主 要 因 为 政 策 利 好 持 续 加 码 ， A 股 投 资 性 价 比 仍 在 提 升 ， 对 于 中 长 线 资 金 而 言 ， 市 场 的 短 期 调 整 或 许 是 相 对 较 好 的 布 局 和 优 化 资 产 配 置 时 机 。 （ 来 源 ： 证 券 日 报 ） 0 6 险 资 注 入 私 募 行 业 ， 多 只 百 亿 级 私 募 股 权 投 资 基 金 落 地 保 险 资 金 正 持 续 加 码 私 募 股 权 投 资 ， 截 至 1 0 月 底 ， 险 资 参 与 设 立 的 百 亿 元 级 私 募 股 权 基 金 已 有 6 只 ， 涉 及 多 家 头 部 险 企 。 除 参 与 设 立 股 权 投 资 基 金 外 ， 保 险 资 金 还 通 过 直 接 股 权 投 资 、 股 权 投 资 计 划 等 方 式 ， 成 为 金 融 业 可 提 供 股 权 性 资 本 的 主 要 机 构 投 资 者 。 今 年 以 来 ， 监 管 部 门 出 台 一 系 列 政 策 鼓 励 险 资 等 长 期 资 金 加 大 股 权 投 资 ， 险 资 作 为 长 期 资 金 ， 具 有 规 模 大 、 期 限 长 、 来 源 稳 定 的 优 势 ， 能 够 更 好 地 匹 配 私 募 投 资 的 长 期 性 和 风 险 特 性 ， 为 实 体 经 济 发 展 提 供 更 加 强 有 力 的 金 融 支 撑 。 （ 来 源 ： 国 际 金 融 报 ） 0 7 看 好 核 心 资 产 投 资 价 值 ， 私 募 布 局 中 证 A 5 0 0 指 增 产 品 在 公 募 中 证 A 5 0 0 指 数 基 金 火 热 销 售 之 际 ， 私 募 布 局 中 证 A 5 0 0 指 数 增 强 产 品 也 热 度 渐 起 。 截 至 1 2 月 3 日 ， 已 有 多 家 私 募 机 构 旗 下 共 计 1 3 只 产 品 ， 名 称 包 含 “ 中 证 A 5 0 0 指 增 ” 字 样 ， 并 已 在 中 国 证 券 投 资 基 金 业 协 会 （ 以 下 简 称 “ 中 基 协 ” ） 完 成 备 案 ， 另 有 多 只 产 品 正 在 发 行 ， 还 有 多 家 私 募 机 构 将 布 局 中 证 A 5 0 0 指 数 相 关 产 品 。 业 内 人 士 透 露 ， 私 募 机 构 积 极 布 局 中 证 A 5 0 0 指 增 产 品 ， 既 是 基 于 对 中 证 A 5 0 0 指 数 长 期 投 资 价 值 的 看 好 ， 也 是 适 应 行 业 发 展 趋 势 、 完 善 产 品 布 局 、 满 足 投 资 者 多 样 化 需 求 的 举 措 。 （ 来 源 ： 证 券 日 报 ） 0 8 私 募 “ 出 海 ” 风 再 起 ， 拓 展 全 球 募 资 和 资 产 配 置 在 外 部 环 境 较 以 往 发 生 显 著 变 化 的 背 景 下 ， 不 少 私 募 管 理 人 正 逐 步 将 资 管 事 业 的 “ 第 二 增 长 曲 线 ” 转 向 境 外 ， 并 已 经 切 实 展 开 相 关 布 局 行 动 。 据 私 募 排 排 网 不 完 全 统 计 ， 截 至 今 年 8 月 5 日 ， 共 有 9 8 家 境 内 私 募 机 构 获 得 香 港 “ 9 号 牌 ” ， 其 中 头 部 私 募 （ 资 管 规 模 大 于 5 0 亿 元 ） 3 3 家 。 从 3 3 家 头 部 出 海 私 募 的 持 牌 时 间 上 看 ， 近 几 年 头 部 私 募 出 海 的 速 度 明 显 加 快 。 （ 来 源 ： 私 募 排 排 网 ） 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 2 2 2 0 2 4 1 0 行 情 走 到 哪 个 阶 段 了 ？ 9 月 下 旬 以 来 ， 股 市 快 速 拉 升 后 回 落 震 荡 ， 短 期 走 势 不 确 定 性 增 加 ， 市 场 走 到 哪 一 阶 段 成 为 大 家 最 为 关 心 的 事 情 。 总 的 来 说 ， 虽 然 短 期 情 绪 波 动 较 大 ， 但 股 市 面 临 的 宏 观 环 境 出 现 了 明 显 改 善 ， 逆 周 期 政 策 为 股 市 提 供 底 部 支 撑 ， 股 市 估 值 处 于 合 理 偏 低 水 平 ， 都 意 味 着 现 在 没 有 达 到 钟 摆 的 另 一 边 ， 当 前 可 能 正 处 于 新 一 轮 牛 市 的 初 期 阶 段 。 一 、 从 各 类 指 标 看 ， 当 前 市 场 走 到 哪 一 阶 段 了 ？ 从 历 史 数 据 看 ， A 股 市 场 一 共 出 现 了 五 轮 大 牛 市 ， 分 别 是 1 9 9 9 年 5 月 2 0 0 1 年 6 月 、 2 0 0 5 年 7 月 2 0 0 7 年 1 0 月 、 2 0 0 8 年 1 1 月 2 0 0 9 年 8 月 、 2 0 1 4 年 5 月 2 0 1 5 年 6 月 以 及 2 0 1 9 年 1 月 2 0 2 1 年 1 2 月 ， 总 体 看 4 5 年 就 会 出 现 一 轮 牛 市 。 历 史 上 ， 每 次 牛 市 启 动 ， 大 都 开 始 于 重 大 政 策 利 好 吸 引 大 量 资 金 在 较 短 时 间 内 入 市 ， 带 动 指 数 快 速 上 涨 ， 股 市 迎 来 普 涨 的 拔 估 值 行 情 。 例 如 ， 在 1 9 9 9 年 5 月 、 2 0 1 4 年 底 和 2 0 1 9 年 初 ， 尽 管 当 时 经 济 基 本 面 仍 具 有 不 确 定 性 ， 但 一 揽 子 政 策 组 合 还 是 形 成 了 “ 政 策 底 ” 。 在 市 场 上 涨 的 第 一 阶 段 ， 市 场 情 绪 和 交 易 层 面 对 短 期 走 势 的 影 响 更 重 ， 判 断 市 场 温 度 是 投 资 中 的 重 要 一 环 。 我 们 可 以 通 过 成 交 额 、 融 资 融 券 余 额 、 创 新 高 个 股 数 量 等 层 面 观 察 市 场 温 度 。 不 过 ， 我 们 还 需 要 注 意 指 标 数 据 暗 含 的 两 方 面 信 息 ， 一 是 指 标 越 好 意 味 着 市 场 热 度 越 高 ， 二 是 指 标 过 好 又 暗 含 着 波 动 的 风 险 。 1 . 本 轮 行 情 成 交 量 如 何 ？ 从 成 交 量 来 看 ， 9 月 末 到 1 0 月 上 旬 ， A 股 市 场 经 历 了 低 位 放 量 大 涨 到 小 幅 缩 量 调 整 的 过 程 ， 这 在 之 前 几 轮 牛 市 里 也 同 样 出 现 。 整 个 牛 市 期 间 的 成 交 额 会 出 现 明 显 提 升 ， 牛 市 终 点 的 成 交 额 也 会 高 于 牛 市 起 点 。 历 次 牛 市 中 万 得 全 A 在 成 交 额 见 顶 后 ， 指 数 仍 有 不 同 程 度 的 涨 幅 ， 平 均 涨 幅 为 1 5 . 6 % 。 历 次 牛 市 成 交 量 情 况 来 源 ： W i n d 2 . 本 轮 行 情 的 融 资 数 据 如 何 ？ 从 杠 杆 资 金 的 情 况 来 看 ， 1 0 月 以 来 短 期 市 场 情 绪 波 动 加 大 。 1 0 月 8 日 融 资 买 入 额 创 历 史 新 高 ， 融 资 买 入 额 占 万 得 全 A 成 交 量 占 比 达 到 了 1 1 . 9 % ， 距 2 0 1 6 年 以 来 占 比 的 最 高 点 1 2 . 3 % 仅 一 步 之 遥 。 1 0 月 1 1 日 后 单 日 融 资 买 入 额 和 成 交 占 比 回 落 ， 1 0 月 1 8 日 政 策 表 态 超 预 期 再 度 带 来 了 融 资 买 入 额 和 成 交 占 比 回 升 。 相 较 其 他 指 标 ， 融 资 数 据 反 应 的 情 绪 更 短 ， 结 合 其 他 数 据 来 看 ， 融 资 数 据 的 快 速 回 升 并 不 意 味 股 市 已 经 见 顶 ， 股 市 整 体 还 在 合 理 区 间 内 。 并 且 ， 从 当 前 融 资 余 额 来 看 ， 这 轮 融 资 余 额 下 降 趋 势 开 始 于 2 0 2 1 年 9 月 ， 下 降 趋 势 持 续 了 3 6 个 月 ， 与 2 0 1 5 年 后 杠 杆 资 金 下 降 趋 势 持 续 时 间 较 为 接 近 ， 显 示 杠 杆 资 金 隐 含 的 中 期 风 险 并 不 大 。 融 资 数 据 是 短 期 观 察 市 场 情 绪 的 重 要 指 标 来 源 ： W i n d ， 估 值 截 至 2 0 2 4 . 1 0 . 1 8 3 . 创 新 高 个 股 占 比 有 多 少 ？ 我 们 还 可 以 通 过 创 近 3 年 新 高 的 个 股 占 比 来 判 断 市 场 位 置 。 从 历 史 牛 市 来 看 ， 虽 然 每 轮 牛 市 中 创 近 3 年 新 高 个 股 占 比 的 时 序 走 势 并 不 存 在 明 显 特 征 ， 但 每 轮 牛 市 中 期 都 可 以 看 到 这 一 比 例 的 高 增 ， 例 如 2 0 0 0 年 初 、 2 0 0 7 年 上 半 年 、 2 0 0 9 年 4 月 、 2 0 1 5 年 2 季 度 以 及 2 0 2 0 年 2 季 度 。 除 2 0 0 8 年 2 0 0 9 年 那 一 轮 牛 市 ， 其 他 几 轮 牛 市 这 一 比 例 都 比 较 高 ， 这 可 能 是 因 为 2 0 0 8 年 行 情 的 起 始 点 和 上 一 轮 终 点 相 隔 时 间 较 短 的 原 因 。 而 当 前 距 离 上 次 牛 市 结 尾 的 位 置 已 经 过 去 接 近 3 年 ， 9 月 末 以 来 创 三 年 新 高 个 股 数 量 占 比 最 大 值 为 3 . 9 % ， 仍 处 于 相 对 低 的 水 平 。 创 近 3 年 新 高 个 股 数 量 占 比 来 源 ： W i n d 4 . 当 下 估 值 处 于 什 么 水 平 ？ 从 中 期 视 角 看 当 前 股 市 估 值 并 不 高 ， 估 值 处 于 合 理 偏 低 水 平 为 中 期 投 资 提 供 安 全 边 际 。 从 股 债 性 价 比 来 看 ， 国 证 A 指 的 E R P 指 数 在 3 . 5 % 左 右 ， 为 2 0 1 7 年 以 来 7 4 % 分 位 数 水 平 ， 再 度 回 到 合 理 偏 高 水 平 ， 大 部 分 行 业 滚 动 市 净 率 也 处 于 2 0 1 7 年 以 来 的 合 理 偏 低 水 平 ， 显 示 当 前 股 市 估 值 在 中 期 仍 有 一 定 提 升 空 间 。 当 前 股 市 估 值 处 于 合 理 略 低 水 平 来 源 ： W i n d ， 估 值 截 至 2 0 2 4 . 1 0 . 1 8 5 . 当 下 股 市 市 值 规 模 占 比 如 何 ？ 我 们 还 可 以 通 过 对 比 沪 深 股 市 市 值 规 模 与 经 济 、 货 币 的 比 值 来 判 断 中 期 股 市 的 相 对 位 置 。 对 比 货 币 规 模 来 看 ， 股 票 总 市 值 / M 2 指 标 跟 随 股 票 周 期 围 绕 中 枢 波 动 ， 目 前 沪 深 股 票 总 市 值 / M 2 约 在 2 6 % 左 右 的 中 低 水 平 ， 较 历 史 中 枢 仍 有 一 定 提 升 空 间 。 对 比 实 体 经 济 来 看 ， 股 票 总 市 值 / 滚 动 名 义 G D P 指 标 中 枢 逐 步 抬 升 ， 目 前 沪 深 股 票 总 市 值 / 滚 动 名 义 G D P 约 为 6 2 % ， 与 2 0 0 8 年 以 来 的 中 枢 水 平 基 本 持 平 ， 但 略 低 于 2 0 1 8 年 以 来 的 中 枢 水 平 。 中 期 看 股 市 仍 有 提 升 空 间 来 源 ： W i n d ， 估 值 截 至 2 0 2 4 . 1 0 . 1 8 股 市 市 值 与 实 体 经 济 、 货 币 规 模 的 比 较 来 源 ： W i n d ， 估 值 截 至 2 0 2 4 . 1 0 . 1 8 二 、 政 策 落 地 和 基 本 面 改 善 将 带 动 股 市 开 启 第 二 轮 行 情 在 市 场 情 绪 逐 渐 回 归 理 性 、 股 市 震 荡 蓄 势 后 ， 合 理 预 期 以 及 基 本 面 表 现 将 成 为 股 市 的 重 要 驱 动 力 ， 基 本 面 的 进 一 步 好 转 将 带 动 股 市 开 启 第 二 轮 行 情 ， 例 如 2 0 0 0 年 初 、 2 0 0 6 年 5 月 、 2 0 0 9 年 2 月 和 2 0 2 0 年 7 月 ， 国 内 经 济 触 底 企 稳 后 均 迎 来 半 年 以 上 的 上 涨 行 情 。 当 前 股 市 行 情 可 能 并 非 阶 段 性 反 弹 ， 而 是 正 在 酝 酿 基 本 面 好 转 的 反 转 行 情 。 历 史 经 验 来 看 ， 股 市 周 期 与 盈 利 周 期 趋 同 ， 上 市 公 司 盈 利 与 P P I 表 现 高 度 正 相 关 ， 牛 市 总 是 对 应 着 上 市 公 司 盈 利 向 上 的 周 期 。 2 0 2 3 年 下 半 年 以 来 ， 我 国 G D P 平 减 指 数 持 续 为 负 ， 价 格 表 现 持 续 偏 弱 是 9 月 政 策 转 向 背 后 的 重 要 原 因 ， 也 是 制 约 企 业 盈 利 的 重 要 因 素 。 央 行 行 长 潘 功 胜 表 示 ， “ 进 一 步 健 全 货 币 政 策 框 架 ， 目 标 体 系 方 面 将 把 物 价 合 理 回 升 作 为 重 要 考 量 ” ， 大 概 率 意 味 着 ， 政 策 会 在 物 价 水 平 合 理 回 升 前 持 续 发 力 。 当 前 货 币 政 策 加 力 已 率 先 落 地 ， 1 0 月 新 闻 发 布 会 上 财 政 部 诚 意 满 满 表 态 ， 预 计 后 续 增 量 财 政 政 策 将 跟 上 步 伐 ， 有 望 带 动 低 位 徘 徊 的 P P I 有 所 表 现 ， 企 业 盈 利 企 稳 将 成 为 下 一 阶 段 牛 市 的 坚 实 基 础 。 股 市 周 期 与 盈 利 周 期 趋 同 来 源 ： W i n d ， 广 发 证 券 经 济 基 本 面 好 转 将 带 动 股 市 开 启 第 二 轮 行 情 ， 例 如 1 9 9 9 年 2 0 0 0 年 和 2 0 1 8 2 0 2 2 年 来 源 ： W i n d 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 1 5 2 0 2 4 0 5 股 市 收 益 的 三 大 来 源 今 年 2 月 以 来 ， 市 场 逐 步 恢 复 ， 渐 入 佳 境 ， 上 证 指 数 再 次 站 上 了 3 1 0 0 点 ， 不 少 基 民 的 账 户 也 逐 渐 回 血 。 随 着 这 段 时 间 指 数 的 上 涨 ， 市 场 的 分 歧 也 在 加 大 ， 我 们 不 妨 回 归 股 市 收 益 的 本 源 ， 寻 找 那 些 容 易 被 忽 略 的 历 史 规 律 。 1 . 股 市 收 益 的 三 大 来 源 指 数 基 金 之 父 约 翰 · 博 格 在 《 共 同 基 金 常 识 》 中 给 出 了 股 市 长 期 回 报 率 的 公 式 ： 长 期 回 报 率 ≈ 期 初 股 息 率 + 盈 利 增 长 率 + 市 盈 率 变 化 以 标 普 综 合 股 价 指 数 为 例 ， 1 9 2 7 年 至 2 0 0 9 年 年 中 ， 指 数 年 化 回 报 为 9 . 7 % ， 其 中 股 息 率 、 盈 利 、 估 值 贡 献 分 别 为 4 . 2 % 、 4 . 2 % 、 1 . 0 % ， 与 真 实 收 益 近 似 。 他 认 为 初 始 股 息 率 与 盈 利 增 长 率 是 长 期 股 市 回 报 的 主 导 因 素 。 市 盈 率 的 变 化 具 有 高 度 投 机 性 ， 短 期 影 响 大 ， 但 长 期 影 响 有 限 。 可 以 对 万 得 全 A 做 一 个 类 似 的 分 解 ， 2 0 0 0 年 成 立 以 来 ， 指 数 年 化 回 报 6 . 4 % ， 其 中 股 息 率 、 盈 利 、 估 值 贡 献 分 别 为 1 . 1 % 、 1 0 . 0 % 、 4 . 4 % ， 估 值 变 动 对 单 年 度 的 收 益 影 响 很 大 ， 但 拉 长 时 间 看 盈 利 和 股 息 才 是 主 要 贡 献 。 资 料 来 源 ： W i n d ， 1 9 9 9 . 1 2 . 3 1 2 0 2 4 . 4 . 3 0 2 . 不 同 风 格 指 数 对 比 我 们 也 可 以 更 进 一 步 ， 通 过 相 对 变 化 来 看 不 同 风 格 指 数 的 中 短 期 性 价 比 ： 相 对 收 益 = 相 对 盈 利 变 化 + 相 对 估 值 变 动 2 0 2 1 年 以 来 ， 以 往 强 势 的 成 长 风 格 一 路 向 下 ， 以 红 利 为 代 表 的 价 值 风 格 持 续 跑 赢 市 场 ， 但 今 年 4 月 以 来 红 利 逐 渐 熄 火 ， 风 格 似 乎 发 生 了 变 化 。 以 国 证 成 长 和 国 证 红 利 两 个 指 数 为 例 ， 成 长 风 格 从 2 0 2 1 年 开 始 ， 盈 利 、 估 值 持 续 下 滑 ， 当 前 成 长 相 对 红 利 风 格 的 增 速 差 ， 估 值 差 都 处 于 历 史 低 位 ， 未 来 随 着 企 业 利 润 的 回 升 ， 成 长 风 格 的 性 价 比 将 逐 渐 凸 显 。 资 料 来 源 ： W i n d ， 2 0 1 0 . 1 2 . 3 1 2 0 2 4 . 4 . 3 0 3 . 积 极 因 素 正 在 积 累 正 如 博 格 公 式 所 示 ， 盈 利 、 股 息 和 估 值 都 是 影 响 股 价 变 动 的 原 因 。 目 前 ， 三 方 面 的 积 极 因 素 正 在 积 累 。 今 年 以 来 ， 节 假 日 消 费 维 持 较 高 景 气 ， 4 月 份 C P I 数 据 温 和 回 升 ， 进 出 口 增 速 双 双 转 正 ， 外 需 仍 有 韧 性 。 利 好 政 策 加 速 落 地 ， 中 央 高 层 会 议 释 放 积 极 信 号 。 多 地 地 产 限 购 政 策 放 开 ， 设 备 更 新 和 消 费 品 以 旧 换 新 继 续 推 进 ， 超 长 期 特 别 国 债 、 新 增 专 项 债 有 望 提 速 。 在 稳 增 长 政 策 的 发 力 下 ， 经 济 有 望 持 续 修 复 。 股 息 方 面 ， “ 新 国 九 条 ” 明 确 鼓 励 分 红 和 加 大 退 市 力 度 ， 有 助 于 推 动 A 股 向 分 红 驱 动 的 转 型 ， 提 高 上 市 公 司 质 量 ， 改 善 股 东 回 报 。 截 至 2 0 2 3 年 报 ， 全 部 A 股 和 全 A 两 非 的 分 红 比 例 为 2 0 0 5 年 以 来 的 最 高 水 平 。 资 料 来 源 ： W i n d ， 申 万 宏 源 研 究 市 场 流 动 性 持 续 改 善 ， 1 月 底 以 来 北 上 资 金 转 向 净 流 入 ， 截 至 5 月 1 3 日 ， 全 年 已 累 计 净 流 入 7 4 4 . 9 5 亿 元 。 美 国 经 济 数 据 回 落 ， 降 息 预 期 回 升 ， 美 元 美 债 下 行 ， 全 球 风 险 偏 好 回 暖 ， 海 外 配 置 资 金 边 际 回 流 有 望 带 来 估 值 支 撑 。 未 来 ， 经 济 在 政 策 发 力 、 外 需 改 善 和 流 动 性 宽 松 的 驱 动 下 有 望 逐 渐 修 复 ， 并 带 动 企 业 盈 利 的 筑 底 回 升 。 相 较 海 外 市 场 ， A 股 估 值 依 然 具 有 较 高 性 价 比 。 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 2 6 2 0 2 4 0 3 六 问 北 向 “ 聪 明 ” 资 金 ？ 春 节 以 来 ， 北 向 资 金 持 续 流 入 ， 春 节 以 来 北 向 资 金 净 流 入 超 过 2 0 2 3 年 全 年 的 净 流 入 额 ， 成 为 股 市 重 要 的 增 量 资 金 ， 市 场 关 于 北 向 资 金 的 讨 论 也 在 逐 渐 增 加 。 精 彩 观 点 导 读 ： 1 . 资 金 偏 好 ： 北 向 资 金 近 期 偏 好 大 盘 股 ， 从 权 重 股 转 向 白 马 成 长 股 。 2 . 资 金 性 质 差 异 ： 北 向 资 金 并 非 全 部 是 长 线 资 金 ， 根 据 托 管 机 构 的 不 同 ， 可 以 分 为 配 置 盘 、 交 易 盘 和 中 资 资 金 ， 其 中 前 1 0 大 托 管 机 构 中 配 置 盘 、 交 易 盘 、 中 资 的 规 模 占 比 分 别 为 8 4 % 、 1 2 % 和 4 % 。 3 . 市 场 关 注 度 ： 北 向 资 金 对 股 市 走 势 有 一 定 影 响 ， 尤 其 是 当 其 成 交 占 比 达 到 1 0 % 以 上 时 ， 其 累 计 净 流 入 与 宽 基 指 数 的 走 势 更 加 相 似 。 4 . 行 业 偏 好 变 化 ： 北 向 资 金 的 行 业 偏 好 随 时 间 变 化 ， 早 期 偏 向 于 盈 利 稳 定 的 资 产 ， 后 来 增 加 了 对 成 长 性 的 重 视 ， 2 0 2 4 年 以 来 消 费 和 金 融 又 重 回 视 线 。 5 . 影 响 因 素 ： 影 响 北 向 资 金 流 动 的 因 素 包 括 国 内 经 济 基 本 面 、 人 民 币 汇 率 、 海 外 流 动 性 变 化 、 海 外 资 金 风 险 偏 好 以 及 A 股 的 相 对 投 资 性 价 比 等 。 6 . 2 0 2 4 年 投 资 情 况 ： 与 全 球 主 要 股 市 相 比 ， A 股 市 场 的 估 值 处 于 较 低 水 平 ， 具 有 较 大 的 投 资 潜 力 和 吸 引 力 。 0 1 近 期 北 向 资 金 发 生 了 哪 些 变 动 ？ 北 向 资 金 的 流 动 变 化 和 股 市 走 势 的 变 化 基 本 相 似 。 春 节 假 期 后 ， 股 市 流 动 性 层 面 的 负 反 馈 基 本 结 束 ， 情 绪 持 续 回 暖 ， 资 金 对 于 基 本 面 变 化 和 利 好 信 息 重 新 变 得 敏 感 ， 春 节 假 期 后 至 3 月 2 2 日 期 间 上 证 指 数 、 沪 深 3 0 0 指 数 、 创 业 板 指 分 别 上 涨 6 . 4 % 、 5 . 4 % 和 8 . 2 % 。 从 市 值 分 布 看 ， 近 期 北 向 资 金 偏 好 大 盘 股 的 特 征 相 对 明 显 。 春 节 假 期 后 至 3 月 2 2 日 期 间 ， 沪 深 3 0 0 成 分 股 、 中 证 5 0 0 成 分 股 和 中 证 1 0 0 0 成 分 股 的 净 买 入 额 分 别 为 7 7 6 亿 元 、 8 亿 元 和 3 5 亿 元 。 从 行 业 上 看 ， 春 节 以 来 北 向 资 金 净 流 入 行 业 出 现 了 小 幅 变 动 ， 体 现 出 由 权 重 股 转 向 白 马 成 长 股 的 特 征 。 春 节 假 期 后 至 2 月 末 ， 沪 深 港 股 通 净 买 入 额 占 比 前 5 的 行 业 分 别 为 银 行 、 食 品 饮 料 、 非 银 金 融 、 电 子 和 电 力 设 备 ， 而 3 月 初 至 3 月 2 2 日 ， 沪 深 港 股 通 净 买 入 额 占 比 前 5 的 行 业 为 电 力 设 备 、 食 品 饮 料 、 家 用 电 器 、 有 色 金 属 和 汽 车 。 资 料 来 源 ： W i n d 0 2 北 向 资 金 都 是 长 线 资 金 吗 ？ 虽 然 大 家 在 提 起 北 向 资 金 时 都 会 想 起 “ 长 期 投 资 ” ， 但 实 际 上 并 不 能 一 概 而 论 ， 根 据 托 管 机 构 的 不 同 可 以 被 分 为 外 资 配 置 盘 、 外 资 交 易 盘 和 中 资 资 金 。 其 中 ， 外 资 配 置 盘 指 的 是 托 管 在 外 资 银 行 的 资 金 ， 以 海 外 养 老 金 、 主 权 基 金 等 长 线 投 资 者 为 主 ， 决 策 周 期 偏 长 ； 外 资 交 易 盘 指 的 是 托 管 在 外 资 券 商 的 资 金 ， 以 海 外 对 冲 基 金 等 高 频 或 短 线 交 易 者 为 主 ， 交 易 换 手 更 加 频 繁 ， 资 金 流 入 流 出 也 更 加 剧 烈 。 从 持 股 市 值 来 看 ， 由 于 海 外 资 金 在 进 行 海 外 投 资 时 倾 向 于 选 择 实 力 偏 强 的 大 型 金 融 机 构 来 进 行 托 管 ， 外 资 托 管 机 构 的 集 中 度 较 高 ， 前 1 0 大 托 管 机 构 规 模 占 比 约 为 总 规 模 的 9 0 % ， 其 中 外 资 配 置 盘 还 是 主 导 力 量 ， 前 1 0 大 托 管 机 构 中 配 置 盘 、 交 易 盘 、 中 资 的 规 模 占 比 分 别 为 8 4 % 、 1 2 % 和 4 % 。 今 年 以 来 ， 北 向 资 金 中 的 三 类 资 金 表 现 存 在 差 异 。 春 节 前 ， 股 市 情 绪 相 对 低 迷 ， 海 外 资 金 表 现 为 不 同 程 度 的 净 流 出 ， 而 中 资 资 金 则 表 现 为 越 跌 越 买 ； 春 节 后 ， 随 着 A 股 赚 钱 效 应 逐 步 提 升 ， 海 外 资 金 逐 渐 回 补 成 为 拉 动 北 向 资 金 净 流 入 的 主 要 动 力 ， 海 外 配 置 盘 持 续 流 入 ， 而 海 外 交 易 盘 更 多 的 采 用 波 段 操 作 。 资 料 来 源 ： 兴 业 证 券 0 3 为 什 么 市 场 对 于 北 向 资 金 的 流 动 保 持 关 注 ？ 2 0 1 7 至 2 0 2 0 年 期 间 北 向 资 金 成 交 额 占 比 整 体 呈 现 上 行 趋 势 ， 2 0 2 1 至 2 0 2 3 年 期 间 北 向 资 金 成 交 额 占 比 保 持 震 荡 ， 但 2 0 2 4 年 年 初 以 来 北 向 资 金 成 交 额 占 比 再 度 出 现 上 行 。 长 期 来 看 ， 在 北 向 资 金 成 交 占 比 达 到 1 0 % 以 上 后 ， 北 向 资 金 累 计 净 流 入 和 宽 基 指 数 的 走 势 更 加 相 似 。 短 期 视 角 下 ， 今 年 1 2 月 北 向 资 金 在 A 股 中 相 对 活 跃 ， 对 股 市 走 势 的 影 响 也 阶 段 性 放 大 。 资 料 来 源 ： W i n d 资 料 来 源 ： W i n d 虽 然 北 向 资 金 的 累 计 净 流 入 和 指 数 走 势 在 多 数 时 间 的 趋 势 类 似 ， 但 短 期 北 向 资 金 净 流 入 与 指 数 的 相 关 系 数 并 不 高 ， 北 向 资 金 对 于 指 数 拐 点 的 “ 前 瞻 性 ” 也 有 限 。 总 的 来 说 ， 北 向 资 金 是 我 们 观 察 股 市 流 动 性 的 重 要 工 具 ， 但 完 全 跟 着 北 向 资 金 操 作 并 不 是 投 资 的 最 优 解 。 资 料 来 源 ： W i n d 0 4 北 向 资 金 有 什 么 行 业 偏 好 ？ 从 北 向 资 金 净 买 入 的 行 业 分 布 来 看 ， 不 同 阶 段 北 向 资 金 的 持 股 特 征 也 有 所 不 同 。 2 0 1 9 年 之 前 ， 北 向 资 金 偏 向 于 寻 找 盈 利 稳 定 的 资 产 ， 主 要 购 买 大 消 费 和 大 金 融 类 资 产 ； 2 0 2 0 年 至 2 0 2 3 年 间 ， 北 向 资 金 在 关 注 盈 利 能 力 的 基 础 上 增 加 了 对 成 长 性 的 重 视 ， 对 于 高 景 气 行 业 进 行 加 仓 ； 2 0 2 4 年 以 来 ， 北 向 资 金 的 风 格 有 所 平 衡 ， 消 费 和 金 融 又 重 回 北 向 资 金 的 视 线 。 资 料 来 源 ： W i n d 0 5 影 响 海 外 资 金 流 动 的 原 因 有 哪 些 ？ 影 响 海 外 资 金 流 入 流 出 A 股 市 场 的 因 素 主 要 分 为 国 内 和 海 外 两 方 面 ， 不 同 宏 观 环 境 下 各 个 因 素 影 响 的 权 重 不 同 。 其 中 ， 国 内 因 素 主 要 包 括 经 济 基 本 面 变 化 、 人 民 币 汇 率 变 动 以 及 国 内 资 本 市 场 监 管 环 境 等 ； 海 外 因 素 主 要 包 括 海 外 流 动 性 变 化 、 海 外 资 金 风 险 偏 好 以 及 A 股 的 相 对 投 资 性 价 比 等 。 此 外 ， 指 数 扩 容 和 全 球 各 国 关 系 也 是 重 要 的 影 响 因 素 。 （ 1 ） 国 内 经 济 基 本 面 变 动 ： 经 济 基 本 面 决 定 了 A 股 分 子 端 的 变 化 。 如 果 以 P M I 数 据 作 为 观 察 ， 当 P M I 处 于 上 升 通 道 或 维 持 在 较 高 水 平 时 ， 通 常 意 味 着 国 内 经 济 边 际 向 好 或 景 气 度 较 高 ， 外 资 流 入 会 逐 步 增 加 。 资 料 来 源 ： W i n d （ 2 ） 人 民 币 汇 率 ： 汇 率 升 值 可 以 提 升 以 人 民 币 计 价 的 中 国 资 产 的 吸 引 力 ， 从 而 会 带 来 外 资 的 流 入 。 从 历 史 来 看 ， 人 民 币 汇 率 出 现 明 显 的 单 边 趋 势 时 ， 北 向 资 金 的 净 流 入 规 模 和 美 元 兑 人 民 币 汇 率 在 多 数 时 间 内 呈 现 出 较 强 的 负 相 关 关 系 。 资 料 来 源 ： W i n d （ 3 ） 海 外 流 动 性 变 化 ： 一 般 而 言 ， 美 债 利 率 的 上 行 往 往 伴 随 着 全 球 流 动 性 的 收 紧 ， 可 以 通 过 对 1 0 年 期 美 债 利 率 的 跟 踪 来 观 察 海 外 流 动 性 及 其 预 期 的 变 化 。 海 外 流 动 性 收 紧 ， 美 债 利 率 上 升 会 增 加 海 外 资 金 投 资 的 机 会 成 本 ， 因 此 当 美 债 利 率 快 速 上 行 时 新 兴 市 场 可 能 会 有 资 金 外 流 的 压 力 。 同 时 ， 美 债 利 率 的 上 行 可 能 会 使 得 中 美 利 差 收 窄 ， 可 能 会 导 致 人 民 币 计 价 资 产 的 相 对 性 价 比 降 低 。 当 中 美 利 差 快 速 收 窄 时 ， 外 资 流 入 A 股 市 场 的 步 伐 往 往 减 缓 ， 甚 至 转 为 净 流 出 。 资 料 来 源 ： W i n d （ 4 ） 海 外 资 金 的 风 险 偏 好 ： 海 外 投 资 者 的 风 险 偏 好 也 是 外 资 流 入 的 重 要 影 响 因 素 ， 海 外 风 险 偏 好 修 复 一 般 也 会 为 新 兴 市 场 带 来 “ 溢 出 效 应 ” 。 可 以 通 过 V I X 指 数 观 察 海 外 风 险 偏 好 的 短 期 变 动 ， V I X 指 数 快 速 上 升 一 般 会 压 制 海 外 投 资 者 情 绪 ， 北 向 资 金 大 概 率 也 会 表 现 为 净 流 出 。 资 料 来 源 ： W i n d （ 5 ） A 股 的 相 对 投 资 性 价 比 ： 海 外 资 金 进 行 资 产 配 置 时 通 常 会 在 各 国 资 产 中 进 行 横 向 比 较 ， 因 此 当 A 股 资 产 表 现 优 于 其 他 市 场 时 ， 资 本 的 逐 利 性 将 驱 动 海 外 资 金 加 速 配 置 中 国 资 产 ， 并 有 可 能 会 形 成 正 反 馈 。 而 当 A 股 资 产 相 对 收 益 率 偏 弱 时 ， 海 外 资 金 ， 尤 其 是 交 易 性 资 金 会 流 出 A 股 市 场 ， 转 向 其 他 国 家 股 市 。 资 料 来 源 ： W i n d （ 6 ） 国 际 主 要 指 数 扩 容 ： 近 年 来 ， A 股 市 场 在 国 际 主 要 指 数 中 的 纳 入 因 子 不 断 提 高 ， 目 前 M S C I 、 富 时 罗 素 等 国 际 主 要 指 数 对 于 A 股 纳 入 因 子 普 遍 提 高 至 2 0 % 以 上 。 今 年 3 月 1 5 日 富 时 罗 素 正 式 进 行 指 数 调 仓 ， 将 2 0 2 3 年 9 月 沪 深 港 通 扩 容 后 新 调 入 的 A 股 纳 入 因 子 从 1 2 . 5 % 提 升 至 2 5 % ， 也 带 来 了 海 外 资 金 被 动 买 入 A 股 的 情 况 。 资 料 来 源 ： 华 福 证 券 0 6 . 怎 么 看 待 2 0 2 4 年 海 外 资 金 对 于 A 股 的 投 资 情 况 ？ 短 期 来 看 ， 春 节 后 A 股 累 计 了 涨 幅 ， 由 于 外 资 交 易 盘 的 存 在 ， “ 波 段 操 作 ” 可 能 会 导 致 单 日 北 向 资 金 的 流 动 “ 大 开 大 合 ” 。 而 全 年 维 度 下 ， 无 论 是 国 内 因 素 还 是 海 外 因 素 ， 都 对 北 向 资 金 持 续 流 入 有 所 支 撑 。 一 是 ， 国 内 经 济 基 本 面 的 情 况 ， 今 年 开 年 的 经 济 数 据 表 现 不 弱 ， 5 % 左 右 的 经 济 目 标 并 不 低 ， 预 计 在 财 政 等 政 策 的 支 持 下 ， 全 年 经 济 动 能 修 复 的 趋 势 比 较 明 确 。 二 是 ， 美 联 储 今 年 开 始 降 息 是 大 概 率 事 件 ， 全 年 维 度 看 海 外 流 动 性 是 边 际 宽 松 的 ， 1 0 年 期 美 债 利 率 和 美 元 指 数 有 望 下 行 ， 对 中 美 利 差 收 窄 和 人 民 币 汇 率 有 一 定 支 撑 。 三 是 ， 前 期 调 整 已 经 对 风 险 进 行 了 充 分 的 消 化 ， A 股 估 值 整 体 偏 低 ， 而 美 股 、 日 股 等 指 数 处 于 历 史 高 位 ， 相 比 之 下 A 股 投 资 的 潜 在 空 间 比 较 大 。 在 全 球 风 险 偏 好 逐 步 提 高 、 A 股 情 绪 和 趋 势 逐 步 走 强 的 背 景 下 ， 这 种 特 点 意 味 着 A 股 对 海 外 资 金 的 吸 引 力 将 越 来 越 大 。 资 料 来 源 ： W i n d 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 1 6 2 0 2 4 0 1 低 利 率 时 代 下 ， 如 何 高 效 资 产 配 置 ？ 2 0 2 3 年 末 ， 各 家 商 业 银 行 在 M L F 、 L P R 未 下 调 的 背 景 下 下 调 存 款 挂 牌 利 率 。 2 0 2 4 年 开 年 国 债 利 率 延 续 2 0 2 3 年 1 2 月 的 趋 势 连 续 下 行 ， 1 0 年 期 国 债 利 率 一 度 下 行 突 破 2 . 5 % ， 接 近 2 0 2 0 年 4 月 的 历 史 低 点 。 未 来 一 段 时 间 内 ， 预 计 我 国 利 率 水 平 或 维 持 在 低 位 水 平 。 那 么 ， 本 文 将 探 究 回 答 三 个 问 题 ： 1 ) 低 利 率 时 代 应 该 如 何 进 行 资 产 配 置 ？ 2 ) 经 历 过 “ 低 利 率 ” 时 代 的 国 家 可 以 给 我 们 带 来 哪 些 经 验 ？ 3 ) 股 市 投 资 中 采 用 哪 些 策 略 可 能 会 更 好 ？ 0 1   我 国 逐 步 进 入 低 利 率 时 代 经 过 2 0 2 3 年 末 的 下 调 ， 我 国 存 款 利 率 向 着 进 入 “ 1 时 代 ” 又 迈 了 一 步 。 以 某 国 有 大 行 为 例 ， 一 年 期 定 期 存 款 挂 牌 利 率 下 调 0 . 1 个 百 分 点 ， 两 年 定 期 下 调 0 . 2 个 百 分 点 ， 三 年 期 、 五 年 期 定 期 下 调 0 . 2 5 个 百 分 点 ， 下 调 后 一 年 期 、 两 年 期 、 三 年 期 、 五 年 期 定 期 存 款 利 率 分 别 为 1 . 4 5 % 、 1 . 6 5 % 、 1 . 9 5 % 和 2 % 。 同 时 ， 经 过 下 调 后 的 各 期 限 存 款 挂 牌 利 率 已 经 低 于 对 应 期 限 的 国 债 收 益 率 。 拉 长 周 期 看 ， 国 内 存 款 利 率 是 在 不 断 下 行 的 。 从 中 国 人 民 银 行 公 布 的 数 据 来 看 ， 1 9 9 5 年 1 年 期 定 期 存 款 基 准 利 率 超 过 了 1 0 % ， 1 9 9 9 年 末 1 年 期 定 期 存 款 基 准 利 率 便 下 行 到 2 . 2 5 % ， 2 0 1 5 年 后 1 年 期 定 期 基 准 存 款 利 率 稳 定 在 1 . 5 % 。 数 据 来 源 ： W i n d 存 款 利 率 的 下 行 并 非 个 例 ， 近 期 我 国 国 债 利 率 也 出 现 了 明 显 的 下 行 。 1 0 年 期 国 债 利 率 下 行 突 破 2 . 5 % ， 接 近 2 0 2 0 年 4 月 的 历 史 低 点 。 虽 然 近 期 国 债 利 率 下 行 的 直 接 触 发 因 素 是 债 市 投 资 者 对 于 总 量 宽 松 货 币 政 策 的 期 待 和 博 弈 ， 但 从 长 周 期 的 角 度 看 ， 2 0 1 4 年 以 来 我 国 国 债 的 利 率 中 枢 也 出 现 了 相 对 明 显 的 下 行 趋 势 。 相 应 的 ， 各 期 限 理 财 产 品 预 期 年 收 益 率 也 同 样 出 现 了 中 枢 下 行 的 趋 势 。 图 ： 2 0 1 4 年 以 来 ， 1 0 年 期 国 债 利 率 中 枢 逐 级 下 移 数 据 来 源 ： W i n d 图 ： 各 期 限 理 财 产 品 预 期 年 收 益 率 也 同 样 出 现 了 中 枢 下 行 的 趋 势 数 据 来 源 ： W i n d 我 国 广 谱 利 率 中 枢 下 行 的 根 本 原 因 可 能 在 于 经 济 增 长 换 挡 。 2 0 0 8 2 0 1 3 年 间 ， 我 国 名 义 G D P 增 速 均 在 两 位 数 左 右 ， 而 随 着 我 国 经 济 从 高 增 长 阶 段 逐 步 转 向 高 质 量 发 展 ， 2 0 1 4 年 后 名 义 G D P 增 速 中 枢 开 始 下 移 ， 城 投 、 房 地 产 模 式 消 退 ， 高 收 益 资 产 供 给 有 所 减 少 ， 相 比 技 术 创 新 等 资 本 的 稀 缺 性 也 有 所 下 降 ， 广 谱 利 率 出 现 下 行 。 图 ： 利 率 中 枢 下 行 的 根 本 原 因 可 能 在 于 经 济 增 长 换 挡 数 据 来 源 ： W i n d 0 2   低 利 率 时 代 ， 权 益 类 资 产 占 比 提 升 利 率 的 持 续 下 行 不 仅 发 生 在 中 国 ， 也 发 生 在 发 达 国 家 中 ， 美 国 、 日 本 等 国 家 都 经 历 过 利 率 中 枢 连 续 降 低 的 阶 段 。 广 泛 的 从 储 蓄 和 投 资 角 度 来 分 析 ， 任 何 会 引 起 储 蓄 增 加 或 投 资 减 少 的 事 件 都 会 引 起 自 然 利 率 的 下 行 ， 中 长 期 看 这 些 引 起 利 率 下 行 的 事 件 在 各 个 国 家 也 存 在 一 定 共 性 。 中 长 期 影 响 储 蓄 增 加 的 因 素 包 括 人 口 老 龄 化 带 来 的 社 会 整 体 储 蓄 意 愿 增 加 、 风 险 偏 好 降 低 等 ； 而 影 响 投 资 减 少 的 因 素 包 括 经 济 潜 在 增 长 率 的 下 行 和 投 资 回 报 率 的 降 低 等 。 此 外 ， 美 国 、 日 本 等 国 家 的 货 币 政 策 的 底 线 更 低 ， 在 不 同 阶 段 中 都 出 现 过 零 利 率 或 者 负 利 率 政 策 ， 这 也 是 这 些 国 家 利 率 下 限 更 低 的 主 要 原 因 。 为 应 对 低 利 率 环 境 ， 海 外 国 家 的 居 民 和 金 融 机 构 做 出 了 资 产 配 置 的 调 整 ， 或 许 可 以 为 我 们 带 来 启 发 。 2 0 0 8 年 至 2 0 1 7 年 间 ， 美 国 经 历 了 较 长 期 的 低 利 率 环 境 ， 居 民 和 非 盈 利 机 构 部 门 大 幅 增 配 了 权 益 类 投 资 和 共 同 基 金 ， 而 共 同 基 金 中 货 币 基 金 占 比 下 降 ， 股 票 基 金 占 比 大 幅 提 升 。 股 票 和 投 资 基 金 份 额 占 总 资 产 的 比 例 由 2 4 % 上 升 至 3 3 % ； 股 票 基 金 在 美 国 共 同 基 金 中 的 占 比 从 3 8 % 大 幅 提 升 至 5 5 % 。 图 ： 低 利 率 时 期 美 国 居 民 增 配 了 股 票 和 投 资 基 金 数 据 来 源 ： W i n d 图 ： 低 利 率 时 期 美 国 居 民 增 配 了 股 票 和 投 资 基 金 数 据 来 源 ： 东 方 证 券 研 究 所 2 0 0 0 年 以 来 ， 日 本 开 始 进 入 “ 零 利 率 ” 时 代 ， 债 券 类 资 产 难 以 满 足 投 资 者 对 于 收 益 率 的 追 求 ， 日 本 居 民 部 门 资 产 配 置 整 体 呈 现 出 “ 弃 债 买 股 ” 的 特 征 ， 金 融 机 构 和 养 老 金 则 是 增 加 了 对 海 外 权 益 资 产 的 配 置 。 2 0 0 0 年 至 2 0 2 1 年 间 ， 股 权 及 投 资 基 金 占 居 民 资 产 占 比 上 升 了 4 . 4 9 个 百 分 点 ， 债 务 证 券 占 居 民 资 产 占 比 下 降 了 0 . 8 6 个 百 分 点 。 日 本 的 养 老 金 从 2 0 0 1 年 开 始 入 市 ， 2 0 0 1 年 至 2 0 1 8 年 间 日 本 政 府 养 老 投 资 基 金 （ G P I F ） 持 续 增 配 权 益 类 资 产 ， G P I F 的 资 产 配 置 组 合 由 2 0 1 1 年 的 7 6 % 的 债 券 及 短 期 资 产 和 2 4 % 的 权 益 资 产 逐 步 演 变 成 了 现 在 的 股 债 平 衡 的 投 资 风 格 ， 权 益 资 产 也 成 为 了 影 响 收 益 率 的 最 主 要 因 素 。 图 ： 低 利 率 时 期 日 本 居 民 “ 弃 债 买 股 ” 数 据 来 源 ： W i n d 图 ： 2 0 0 1 年 2 0 1 8 年 ， 日 本 政 府 养 老 投 资 基 金 持 续 增 配 权 益 类 资 产 数 据 来 源 ： 兴 业 证 券 经 济 与 金 融 研 究 院 总 结 来 看 ， 如 果 某 国 出 现 “ 低 利 率 ” 环 境 ， 该 国 的 资 产 配 置 大 概 率 将 逐 步 向 权 益 类 资 产 倾 斜 。 2 0 0 0 年 以 来 ， 我 国 居 民 资 产 经 历 了 “ 存 款 时 代 ” ， 到 “ 信 托 理 财 时 代 ” ， 再 到 现 在 的 “ 资 管 时 代 ” ， 潜 在 的 投 资 收 益 率 可 能 是 重 要 的 驱 动 力 。 随 着 无 风 险 利 率 的 下 行 和 资 管 新 规 的 落 地 ， 前 期 居 民 资 产 投 资 端 的 “ 无 风 险 ” 收 益 率 也 出 现 逐 步 下 行 的 情 况 。 即 使 短 期 来 看 居 民 资 产 配 置 结 构 的 变 化 可 能 不 大 ， 广 谱 利 率 中 枢 下 行 的 趋 势 也 值 得 我 们 关 注 。 0 3   低 利 率 环 境 ≠ 高 股 息 策 略 持 续 优 异 市 场 对 于 低 利 率 环 境 的 预 期 ， 也 对 近 期 高 股 息 策 略 的 走 强 有 一 定 支 撑 。 2 0 2 4 年 开 年 以 来 ， 红 利 指 数 表 现 占 优 ， 申 万 一 级 行 业 中 股 息 率 最 高 的 煤 炭 板 块 表 现 也 最 好 。 有 投 资 者 认 为 长 端 利 率 下 行 有 助 于 高 股 息 板 块 的 表 现 ， 但 拉 长 时 间 看 ， 高 股 息 板 块 可 能 并 不 能 持 续 表 现 出 显 著 的 超 额 收 益 ， 其 实 两 者 之 间 的 关 系 并 不 稳 定 。 图 ： 低 利 率 与 高 股 息 板 块 间 的 关 系 并 不 稳 定 数 据 来 源 ： W i n d 从 日 本 的 经 验 来 看 ， 在 利 率 下 行 时 期 ， 高 股 息 并 非 唯 一 的 选 择 。 根 据 天 风 证 券 整 理 ， 各 个 阶 段 内 高 股 息 行 业 分 布 有 一 定 差 异 ， 但 各 个 阶 段 回 报 高 的 行 业 和 高 股 息 行 业 重 合 度 并 不 高 。 1 9 9 3 年 2 0 0 2 年 间 ， 高 股 息 行 业 主 要 集 中 于 上 中 游 周 期 品 ， 而 累 计 涨 幅 最 大 的 行 业 集 中 于 消 费 和 科 技 板 块 。 2 0 0 3 年 2 0 1 2 年 间 ， 除 能 源 品 外 医 药 、 贸 易 等 部 分 必 选 品 股 息 率 提 升 ， 这 部 分 行 业 在 这 1 0 年 的 平 均 股 息 率 在 2 % 以 上 ， 但 股 息 率 最 高 的 石 油 与 煤 、 医 药 板 块 表 现 平 平 ， 平 均 股 息 率 排 名 前 十 的 行 业 中 仅 有 批 发 贸 易 、 建 筑 两 个 行 业 上 涨 ， 股 息 率 处 于 中 位 及 以 下 的 板 块 表 现 更 好 。 2 0 1 3 年 2 0 2 2 年 间 ， 大 金 融 股 息 率 也 明 显 回 升 ， 而 这 1 0 年 间 累 计 涨 幅 靠 前 的 不 仅 有 靠 前 的 航 运 、 批 发 贸 易 等 ， 还 有 股 息 率 处 于 2 % 以 下 的 精 密 仪 器 等 科 技 板 块 。 数 据 来 源 ： 天 风 证 券 近 期 高 股 息 板 块 相 对 占 优 的 核 心 原 因 ， 主 要 是 利 率 走 低 背 后 的 经 济 动 能 偏 弱 ， 当 前 股 市 情 绪 和 风 险 偏 好 较 低 导 致 资 金 更 加 偏 好 具 有 “ 收 益 确 定 性 + 低 风 险 ” 特 征 的 板 块 。 预 计 后 续 高 股 息 板 块 的 表 现 也 和 宏 观 环 境 的 变 化 有 关 。 如 果 利 率 走 低 最 终 可 以 驱 动 宏 观 基 本 面 上 行 ， 资 金 风 险 偏 好 回 升 后 ， 高 股 息 表 现 可 能 有 所 走 弱 ； 如 果 利 率 走 低 并 未 带 来 宏 观 经 济 预 期 上 行 ， 则 高 股 息 策 略 或 将 持 续 占 优 。 虽 然 在 当 前 的 宏 观 环 境 下 高 股 息 策 略 的 特 有 属 性 吸 引 了 资 金 的 关 注 ， 在 市 场 催 化 出 新 的 热 点 前 ， 高 股 息 板 块 占 优 或 仍 有 一 定 持 续 性 。 但 历 史 经 验 告 诉 我 们 买 入 高 股 息 个 股 并 不 意 味 着 高 枕 无 忧 。 一 方 面 ， 短 期 股 价 上 涨 过 快 会 带 来 股 息 率 的 快 速 下 降 ， 高 分 红 的 投 资 逻 辑 有 所 弱 化 。 另 一 方 面 ， 当 前 高 股 息 板 块 走 强 更 像 是 市 场 主 线 尚 未 明 朗 导 致 的 “ 防 御 ” 性 行 为 ， 随 着 后 续 市 场 主 线 逐 渐 明 确 ， 投 资 者 的 选 择 可 能 更 多 的 倾 向 于 “ 进 攻 性 ” ， 高 股 息 策 略 的 吸 引 力 会 减 弱 。 站 在 当 前 ， 股 市 整 体 估 值 处 于 低 位 ， 面 对 赚 钱 效 应 偏 强 的 高 股 息 策 略 和 估 值 持 续 低 位 的 “ 核 心 资 产 ” ， 投 资 者 可 能 会 犹 豫 和 纠 结 ， 那 么 较 优 的 解 决 方 式 可 能 是 采 用 “ 攻 守 兼 备 ” 组 合 投 资 的 方 式 来 应 对 当 前 股 市 ， 在 关 注 高 股 息 策 略 的 同 时 ， 也 关 注 其 他 方 向 的 投 资 机 会 ， 例 如 那 些 具 备 中 长 期 成 长 空 间 的 行 业 机 会 。 从 行 业 特 征 来 看 ， 高 股 息 率 行 业 的 成 长 性 偏 弱 ， 高 股 息 资 产 的 竞 争 力 在 于 红 利 确 定 性 ， 而 这 种 成 长 性 的 缺 失 可 以 由 科 技 类 资 产 补 充 。 在 国 内 经 济 动 能 转 换 、 科 技 创 新 和 产 业 升 级 的 带 动 下 ， 科 技 板 块 的 中 长 期 “ 进 攻 性 ” 可 能 更 强 。 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 1 8 2 0 2 3 1 2 2 0 2 3 年 基 金 行 业 观 察 2 0 2 3 年 即 将 收 官 ， 回 顾 全 年 ， 市 场 跌 宕 起 伏 ， 热 点 切 换 频 繁 ， 行 业 分 化 加 大 。 在 外 部 环 境 叠 加 国 内 经 济 动 能 不 佳 的 双 重 压 制 下 ， 大 家 关 于 2 0 2 3 年 “ 转 折 之 年 ” 的 预 期 逐 渐 落 空 。 年 末 再 至 ， 我 们 又 将 迎 来 新 的 一 年 ， 2 0 2 4 ， 我 们 又 该 对 A 股 抱 以 何 种 期 待 ？ 0 1 市 场 行 情 复 盘 1 . 主 要 指 数 表 现 ： 小 盘 占 优 2 0 2 3 年 以 来 上 证 指 数 在 2 9 0 0 3 4 0 0 区 间 反 复 震 荡 ， 截 至 1 2 月 7 日 ， 下 跌 3 . 9 8 % 。 整 体 来 看 ， 小 盘 、 红 利 指 数 表 现 较 好 ， 价 值 跑 赢 成 长 。 全 年 中 证 2 0 0 0 、 北 证 5 0 以 及 中 证 红 利 指 数 均 获 得 正 收 益 。 创 业 板 指 和 大 盘 成 长 跌 幅 较 大 ， 分 别 为 2 0 . 0 1 % 和 2 1 . 2 9 % 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 7 2 . 主 要 行 业 表 现 ： 热 点 切 换 频 繁 2 0 2 3 年 市 场 热 点 切 换 频 繁 ， 没 有 统 一 的 投 资 主 线 。 1 月 份 市 场 普 涨 ， 2 5 月 初 进 入 A I 、 中 特 估 引 领 的 结 构 性 行 情 。 随 后 在 海 内 外 因 素 扰 动 下 ， 市 场 进 入 调 整 ， 7 8 月 份 金 融 地 产 带 领 顺 周 期 行 业 崛 起 。 9 月 后 创 新 药 、 华 为 产 业 链 、 汽 车 等 板 块 领 涨 。 1 1 月 以 来 ， T M T 行 情 再 起 ， 北 交 所 热 度 攀 升 。 从 申 万 一 级 行 业 来 看 ， 涨 跌 分 化 较 大 ， 3 1 个 行 业 有 1 0 个 实 现 正 收 益 ， 受 益 于 人 工 智 能 浪 潮 ， 通 信 、 传 媒 、 计 算 机 板 块 涨 幅 最 高 。 美 容 护 理 、 电 力 设 备 和 商 贸 零 售 跌 幅 最 大 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 7 0 2 偏 股 基 金 规 模 及 收 益 表 现 1 . 基 金 规 模 ： 公 募 、 私 募 增 长 缓 慢 截 至 2 0 2 3 年 1 1 月 3 0 日 ， 主 动 偏 股 型 公 募 基 金 规 模 为 4 . 2 3 万 亿 。 截 至 1 0 月 3 1 日 ， 私 募 证 券 基 金 规 模 为 5 . 7 3 万 亿 ， 同 比 增 加 2 . 9 2 % ， 较 2 0 2 2 年 底 的 5 . 5 6 万 亿 小 幅 上 升 。 公 募 偏 股 基 金 发 行 ， 私 募 新 产 品 备 案 规 模 近 两 年 都 处 于 低 位 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 基 金 业 协 会 ， 主 动 偏 股 型 公 募 基 金 包 括 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 。 2 . 基 金 收 益 ： 公 募 分 化 ， 私 募 相 对 抗 跌 从 偏 股 基 金 的 收 益 分 布 来 看 ， 公 募 基 金 2 0 2 3 年 以 来 收 益 均 值 为 1 1 . 8 4 % ， 中 位 数 为 1 2 . 4 6 % ， 正 收 益 概 率 为 1 1 % ， 首 尾 业 绩 差 9 4 . 8 5 % ， 分 化 明 显 。 私 募 股 票 多 头 收 益 均 值 为 3 . 4 1 % ， 中 位 数 为 4 . 9 9 % ， 正 收 益 概 率 为 3 0 % ， 私 募 基 金 在 熊 市 中 表 现 出 了 更 好 的 抗 跌 属 性 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 朝 阳 永 续 ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 7 ， 偏 股 公 募 基 金 包 括 成 立 满 一 年 的 普 通 股 票 型 、 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 ， 保 留 A 类 份 额 。 私 募 基 金 包 括 1 0 亿 以 上 ， 成 立 满 一 年 ， 2 0 2 2 年 底 和 截 止 日 前 1 5 日 内 更 新 净 值 的 股 票 多 头 主 观 私 募 基 金 。 0 3   调 整 延 续 三 年 ， 等 待 均 值 回 归 2 0 1 9 2 0 2 0 年 是 核 心 资 产 大 年 ， 机 构 化 资 金 增 量 明 显 ， 消 费 、 医 疗 、 电 子 、 新 能 源 等 板 块 是 很 多 基 金 的 重 仓 股 ， 外 资 的 加 速 流 入 也 进 一 步 强 化 核 心 资 产 占 优 的 格 局 。 但 随 着 2 0 2 1 年 初 核 心 资 产 泡 沫 破 灭 ， 沪 深 3 0 0 、 创 业 板 指 、 核 心 资 产 等 指 数 自 2 0 2 1 . 2 . 1 0 高 点 以 来 已 经 下 跌 近 4 0 % 。 这 些 指 数 的 市 盈 率 分 位 数 也 从 高 点 分 别 下 降 到 现 在 的 1 2 . 2 0 % ， 0 . 5 3 % 和 1 3 . 5 3 % 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 1 8 . 1 2 . 2 8 2 0 2 3 . 1 2 . 8 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 2 3 . 1 2 . 8 目 前 ， 市 场 情 绪 持 续 悲 观 ， 仿 佛 是 2 0 2 1 年 前 市 场 火 热 时 的 镜 像 ， 从 “ 贪 婪 ” 转 向 “ 恐 惧 ” 。 而 从 历 史 数 据 来 看 ， 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 持 有 三 年 的 年 化 收 益 率 为 6 . 3 9 % ， 逐 渐 接 近 1 0 % 左 右 的 历 史 低 位 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 3 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 1 2 . 8 A 股 已 经 下 跌 近 三 年 ， 历 史 来 看 偏 股 基 金 指 数 没 有 持 续 下 跌 超 过 三 年 ， 冬 天 已 经 很 长 ， 是 否 也 意 味 着 我 们 离 春 天 更 近 了 一 些 呢 ？ 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 0 3 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 1 2 . 8 0 4   全 市 场 投 资 能 力 基 金 受 到 青 睐 从 大 的 趋 势 来 看 ， 没 有 永 恒 的 赛 道 ， 万 物 皆 周 期 ， 均 值 回 归 无 处 不 在 。 市 场 总 是 在 经 历 行 业 和 风 格 的 轮 动 与 转 换 ， 例 如 今 年 涨 幅 最 高 的 通 信 、 传 媒 板 块 ， 也 是 经 历 了 多 年 的 沉 寂 。 对 于 长 期 投 资 来 说 ， 风 格 轮 动 频 繁 的 行 情 中 ， 追 逐 热 点 并 不 可 取 ， 能 力 圈 全 面 、 波 动 控 制 好 的 基 金 管 理 人 进 一 步 受 到 市 场 的 青 睐 ， 长 期 也 能 获 得 好 的 投 资 体 验 。 数 据 来 源 ： W i n d , 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 1 2 . 8 巴 菲 特 曾 说 ： “ 人 生 就 像 滚 雪 球 ， 重 要 的 是 找 到 很 湿 的 雪 和 很 长 的 坡 。 ” 找 到 相 对 持 续 稳 定 的 投 资 机 会 ， 坚 持 长 期 投 资 ， 利 用 时 间 的 延 续 性 减 少 短 期 市 场 波 动 对 投 资 的 影 响 ， 利 用 复 利 效 应 实 现 更 大 的 投 资 回 报 。 数 据 来 源 ： 星 石 投 资 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 1 9 2 0 2 3 1 1 历 次 3 0 0 0 点 ， 有 哪 些 规 律 可 以 把 握 ？ 市 场 在 今 年 1 0 月 2 0 日 第 5 3 次 跌 破 3 0 0 0 点 之 后 ， 很 快 就 收 复 了 3 0 0 0 点 ， 市 场 情 绪 回 暖 ， 外 资 流 出 放 缓 。 这 次 收 复 3 0 0 0 点 是 短 期 反 弹 还 是 趋 势 反 转 ？ 未 来 何 去 何 从 ？ 0 1 . 关 于 3 0 0 0 点 的 几 个 规 律 ， 珍 惜 3 0 0 0 点 的 位 置 以 史 为 鉴 ， 回 顾 历 史 多 次 3 0 0 0 点 的 位 置 ， 发 现 以 下 3 个 规 律 ： 1 . 跌 破 3 0 0 0 点 后 ， 最 低 点 抬 升 从 上 证 指 数 在 下 行 阶 段 跌 破 3 0 0 0 点 到 市 场 底 的 跌 幅 来 看 ， 除 了 2 0 0 8 年 金 融 危 机 跌 幅 较 大 ， 近 些 年 跌 幅 逐 渐 减 小 ， 下 挫 力 量 越 来 越 小 ， 上 证 指 数 的 最 低 点 也 基 本 在 持 续 抬 升 。 数 据 来 源 ： W i n d 2 . 处 于 3 0 0 0 点 以 下 的 时 间 越 来 越 短 如 今 的 3 0 0 0 点 失 守 已 经 不 像 2 0 0 8 和 2 0 1 1 年 的 保 卫 战 一 样 惨 烈 且 漫 长 ， 3 0 0 0 点 的 修 复 时 间 越 来 越 短 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 7 . 2 . 2 6 2 0 2 3 . 1 1 . 0 3 3 . 3 0 0 0 点 的 盈 利 越 来 越 有 支 撑 如 果 按 照 上 证 指 数 当 时 的 点 位 换 算 ， 计 算 当 时 3 0 0 0 点 的 市 盈 率 ， 从 下 面 的 图 可 以 看 出 来 市 盈 率 是 在 持 续 下 降 的 。 2 0 0 8 2 0 1 1 年 跌 破 3 0 0 0 点 后 跌 幅 大 ， 主 要 还 是 估 值 太 高 ， 盈 利 支 撑 不 够 ， 下 挫 空 间 也 比 较 大 。 目 前 上 证 指 数 市 盈 率 在 1 2 倍 左 右 ， 相 比 之 前 有 更 多 的 支 撑 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 6 . 6 . 3 0 2 0 2 3 . 1 1 . 1 4 0 2 . 收 复 3 0 0 0 点 后 ， 市 场 何 去 何 从 关 键 看 4 个 指 标 复 盘 历 史 上 每 次 收 复 3 0 0 0 点 后 的 表 现 ， 绝 大 部 分 时 候 都 是 要 震 荡 盘 整 ， 但 是 震 荡 盘 整 后 究 竟 是 向 上 还 是 向 下 走 ？ 我 们 可 以 从 经 济 基 本 面 、 市 场 流 动 性 、 资 本 市 场 改 革 和 政 策 和 外 部 环 境 四 个 方 面 来 分 析 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 6 . 6 . 3 0 2 0 2 3 . 1 1 . 0 3 数 据 来 源 ： 星 石 投 资 内 部 整 理 2 0 1 0 2 0 1 1 年 ： 3 0 0 0 点 附 近 震 荡 盘 整 后 一 路 下 行 2 0 0 9 年 上 半 年 市 场 在 “ 四 万 亿 ” 等 政 策 刺 激 下 迅 速 上 涨 ， 后 续 在 对 政 策 预 期 收 紧 及 外 部 冲 击 的 影 响 下 ， 市 场 反 复 震 荡 ， 2 0 1 1 年 4 月 跌 破 3 0 0 0 点 后 一 路 下 行 。 从 基 本 面 来 看 ， 2 0 1 1 年 G D P 增 速 自 二 季 度 后 不 断 下 行 ， 三 季 度 结 束 两 位 数 的 增 长 ， 上 市 公 司 盈 利 较 上 一 年 明 显 下 降 。 通 胀 居 高 不 下 ， 货 币 政 策 继 续 收 紧 ， 长 端 利 率 迅 速 上 行 。 房 地 产 政 策 密 集 出 台 ， 信 贷 持 续 收 紧 。 海 外 美 欧 相 继 退 出 量 化 宽 松 ， 欧 债 危 机 加 速 恶 化 ， 标 普 下 调 美 债 评 级 ， 市 场 风 险 偏 好 持 续 受 到 压 制 ， 对 未 来 预 期 一 片 悲 观 ， 开 启 了 漫 长 的 熊 市 。 2 0 1 5 . 6 2 0 1 6 . 2 ： 3 0 0 0 点 震 荡 盘 整 后 开 启 上 行 2 0 1 5 年 6 月 和 8 月 ， 政 策 降 杠 杆 和 8 1 1 汇 改 分 别 引 发 两 次 股 灾 ， 2 0 1 6 年 开 年 再 次 遭 遇 两 次 熔 断 ， 一 系 列 政 策 迅 速 推 出 平 稳 市 场 情 绪 ， 后 续 市 场 逐 渐 企 稳 上 行 。 2 0 1 6 年 下 半 年 以 来 基 本 面 不 断 向 好 ， 二 季 度 全 部 A 股 净 利 润 开 始 触 底 回 升 ， R O E 自 三 季 度 也 大 幅 回 升 ， 房 地 产 投 资 持 续 改 善 ， 强 复 苏 的 预 期 逐 渐 验 证 。 货 币 政 策 维 持 宽 松 ， 2 月 底 央 行 降 准 5 0 B P ， 公 布 的 1 月 信 贷 数 据 也 大 幅 改 善 ， 市 场 信 心 逐 渐 恢 复 。 下 半 年 ， 险 资 和 部 分 产 业 资 本 举 牌 增 持 ， “ 深 港 通 ” 的 开 启 促 进 外 资 流 入 都 为 A 股 走 势 提 供 支 撑 。 政 策 红 利 也 不 断 释 放 ， 供 给 侧 改 革 初 见 成 效 ， 拉 动 工 业 品 价 格 回 升 ， 对 经 济 形 成 支 撑 ， 供 给 出 清 显 著 增 强 企 业 的 盈 利 能 力 ， 在 盈 利 驱 动 下 开 始 了 后 续 的 慢 牛 。 2 0 1 9 2 0 2 0 . 6 ： 开 启 震 荡 盘 整 后 上 行 2 0 1 9 年 初 ， 市 场 在 经 济 企 稳 预 期 和 宽 信 用 格 局 下 加 速 上 涨 ， 但 进 入 4 月 以 后 ， 由 于 政 策 收 紧 预 期 、 中 美 贸 易 摩 擦 升 级 ， 市 场 开 启 震 荡 盘 整 ， 2 0 2 0 年 初 又 遭 遇 了 疫 情 冲 击 ， 直 到 2 0 2 0 年 7 月 突 破 3 0 0 0 点 后 震 荡 上 行 。 从 基 本 面 来 看 ， 2 0 2 0 年 疫 情 冲 击 使 国 内 一 季 度 经 济 大 幅 下 挫 ， 但 二 季 度 G D P 同 比 增 长 转 正 ， 部 分 企 业 被 淘 汰 ， 供 给 侧 改 革 效 应 使 企 业 盈 利 迅 速 恢 复 ， 出 口 数 据 不 断 超 预 期 。 2 0 1 9 年 底 贸 易 摩 擦 缓 解 ， 2 0 2 0 年 3 月 国 内 实 现 零 新 增 ， 外 部 冲 击 逐 渐 好 转 。 流 动 性 上 ， 政 府 采 取 了 积 极 的 财 政 与 货 币 政 策 ， 流 动 性 大 幅 宽 松 。 美 日 欧 史 无 前 例 大 放 水 ， 海 外 流 动 性 极 度 宽 松 ， 外 资 持 续 流 入 ， 成 为 股 市 重 要 的 参 与 力 量 ， 在 估 值 的 驱 动 下 ， 股 市 开 始 上 行 。 2 0 2 2 2 0 2 3 ： 震 荡 盘 整 2 0 2 2 年 以 来 上 证 指 数 宽 幅 震 荡 ， 经 历 了 多 次 3 0 0 0 点 保 卫 战 。 从 基 本 面 来 看 ， A 股 盈 利 增 速 持 续 下 滑 ， 内 外 需 疲 弱 。 美 联 储 进 入 加 息 周 期 ， 海 外 流 动 性 收 紧 。 俄 乌 冲 突 ， 原 油 价 格 暴 涨 ， 中 美 关 系 恶 化 等 外 部 冲 击 影 响 复 苏 动 力 。 当 前 ， 一 些 积 极 变 化 正 在 发 生 。 财 政 政 策 持 续 发 力 ， 1 0 月 增 发 万 亿 国 债 ， 继 续 提 前 下 达 地 方 新 增 债 务 限 额 。 企 业 盈 利 筑 底 反 弹 ， 全 部 A 股 三 季 度 归 母 净 利 润 同 比 较 二 季 度 有 所 回 升 。 海 外 方 面 ， 1 0 月 以 来 ， 美 国 经 济 数 据 低 于 预 期 ， 美 联 储 连 续 两 次 暂 停 加 息 ， 美 债 利 率 从 近 5 . 0 % 的 高 位 回 落 。 中 美 高 层 互 动 频 繁 ， 中 美 元 首 会 晤 释 放 积 极 信 号 。 近 期 产 业 资 本 减 持 和 限 售 解 禁 规 模 减 少 ， 两 融 余 额 持 续 增 加 ， 外 资 流 出 放 缓 ， 资 金 面 压 力 逐 步 减 小 。 从 目 前 的 估 值 水 平 来 看 ， 截 至 1 1 月 1 4 日 ， 上 证 指 数 市 盈 率 为 1 2 . 7 3 ， 上 市 以 来 分 位 数 为 1 5 . 7 5 % ， 估 值 处 于 相 对 低 位 。 随 着 国 内 政 策 继 续 发 力 ， 市 场 流 动 性 以 及 外 部 环 境 的 好 转 ， 市 场 情 绪 有 望 持 续 改 善 。 积 极 因 素 逐 渐 积 累 ： 数 据 来 源 ： 星 石 投 资 内 部 整 理 总 的 来 说 ， 上 证 指 数 每 一 次 跌 破 3 0 0 0 点 都 牵 动 市 场 神 经 ， 但 同 样 是 3 0 0 0 点 ， 背 后 的 意 义 却 是 不 同 的 。 回 顾 每 次 跌 破 3 0 0 0 点 ， 最 低 点 的 逐 渐 抬 升 ， 修 复 时 间 越 来 越 短 ， 市 盈 率 的 持 续 走 低 ， 市 场 的 盈 利 支 撑 也 越 来 越 大 ， 似 乎 我 们 有 更 多 乐 观 的 理 由 。 本 轮 市 场 调 整 从 2 0 2 1 年 2 月 以 来 ， 我 们 已 经 熬 过 了 接 近 三 年 的 调 整 时 间 。 目 前 ， 国 、 内 外 各 种 积 极 因 素 不 断 积 累 ， 我 们 不 妨 乐 观 一 点 ， 珍 惜 越 来 越 珍 贵 的 低 点 的 价 值 ， 等 待 量 变 转 为 质 变 。 低 不 卖 、 高 不 买 ， 把 握 住 模 糊 的 正 确 就 已 经 赢 在 投 资 的 起 点 。 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 2 5 2 0 2 3 1 0 一 个 基 金 业 内 才 知 道 的 评 价 指 标 股 票 基 金 有 很 多 定 量 指 标 ， 比 如 之 前 的 文 章 《 三 步 挑 选 舒 适 “ 基 ” 》 列 举 了 很 多 ， 如 果 只 用 一 个 指 标 来 体 现 基 金 经 理 的 主 动 管 理 能 力 ， 我 们 推 荐 大 家 关 注 超 额 夏 普 比 率 。 0 1 如 果 只 能 用 一 个 指 标 评 价 主 动 管 理 能 力 什 么 是 超 额 夏 普 比 率 ： 超 额 夏 普 比 率 用 来 衡 量 基 金 经 理 主 动 管 理 能 力 ， 是 指 基 金 超 额 收 益 与 跟 踪 误 差 的 比 值 。 基 金 超 额 收 益 为 α p ， 用 来 衡 量 主 动 管 理 获 取 的 收 益 。 而 跟 踪 误 差 是 超 额 收 益 的 标 准 差 ， 用 来 衡 量 主 动 管 理 带 来 的 风 险 。 超 额 夏 普 比 率 是 与 基 准 进 行 比 较 ， 因 此 适 用 性 更 强 ， 便 于 不 同 市 场 情 况 下 的 基 金 比 较 。 指 标 越 高 表 示 基 金 经 理 的 主 动 管 理 能 力 越 强 。 0 2 超 额 夏 普 比 率 可 以 同 时 评 价 投 资 的 精 准 度 和 广 度 投 资 中 ， 更 明 智 的 做 法 是 “ 低 买 高 卖 ” 。 但 对 于 很 多 投 资 者 来 说 却 是 相 反 的 ， 经 常 是 “ 高 买 低 卖 ” ， 自 然 收 益 不 佳 。 投 资 中 要 做 到 买 在 低 点 不 仅 仅 是 说 说 而 已 ， 更 需 要 的 是 相 信 并 执 行 ， 在 低 位 积 攒 筹 码 、 拿 住 筹 码 。 G r i n o l d & K a h n 在 《 主 动 投 资 组 合 管 理 》 一 书 中 提 出 了 主 动 管 理 基 本 定 律 ， 这 条 定 律 基 于 投 资 决 策 的 两 个 属 性 ： 能 力 和 广 度 ， 并 给 出 了 超 额 夏 普 比 率 的 一 种 近 似 表 达 式 ： I R — 超 额 夏 普 比 率 ， 也 常 称 为 信 息 比 率 I C — 信 息 系 数 ， 用 来 衡 量 投 资 决 策 的 质 量 ， 代 表 了 基 金 经 理 预 测 的 精 准 度 。 定 义 为 每 个 预 测 与 实 现 结 果 之 间 的 相 关 系 数 。 B R — 投 资 决 策 的 广 度 ， 为 策 略 每 年 对 超 额 收 益 率 作 出 的 独 立 预 测 数 目 。 可 以 通 过 书 中 的 一 个 例 子 来 理 解 基 本 定 律 ： 如 果 希 望 获 得 0 . 5 的 信 息 比 率 ， 有 三 位 投 资 者 ： 第 一 位 是 市 场 择 时 者 ， 他 每 个 季 度 对 未 来 一 个 季 度 的 市 场 收 益 率 作 出 独 立 预 测 。 由 于 0 . 5 = 0 . 2 5 × √ 4 ， 他 需 要 高 达 0 . 2 5 的 信 息 系 数 ， 即 很 高 的 预 测 准 确 性 。 第 二 位 是 选 股 者 ， 他 跟 踪 1 0 0 家 上 市 公 司 ， 每 季 度 更 新 对 这 些 公 司 的 预 测 ， 每 年 作 出 4 0 0 次 独 立 预 测 ， 0 . 5 = 0 . 0 2 5 × √ 4 0 0 ， 他 需 要 0 . 0 2 5 的 信 息 系 数 。 第 三 位 是 某 个 行 业 专 家 ， 密 切 跟 踪 两 家 上 市 公 司 ， 每 家 公 司 每 年 更 新 2 0 0 次 预 测 ， 也 就 是 4 0 0 次 独 立 预 测 ， 那 他 同 样 需 要 0 . 0 2 5 的 信 息 系 数 ， 行 业 专 家 通 过 对 少 数 公 司 的 频 繁 预 测 来 达 到 其 广 度 。 从 上 面 的 例 子 可 以 看 出 ， 信 息 比 率 接 近 ， 而 对 基 金 经 理 各 方 面 要 求 可 能 完 全 不 同 。 也 就 是 说 ， 提 升 投 资 的 结 果 有 两 条 路 径 ： 1 . 投 资 的 广 度 不 足 ， 不 过 准 确 率 很 高 ； 2 . 准 确 度 不 足 ， 但 提 升 了 投 资 的 广 度 。 不 过 这 是 一 个 事 前 预 测 公 式 ， 投 资 决 策 的 广 度 也 很 难 估 计 ， 并 不 能 作 为 一 个 操 作 层 面 的 工 具 ， 但 基 本 定 律 告 诉 我 们 一 个 主 动 管 理 的 真 谛 ： 拥 有 优 秀 主 动 管 理 能 力 的 基 金 经 理 需 要 做 好 投 资 深 度 与 广 度 的 权 衡 ， 提 高 准 确 度 和 广 度 同 样 重 要 。 0 3 实 战 运 用 ： 从 历 史 数 据 看 ， 超 额 夏 普 高 的 基 金 投 资 体 验 更 佳 （ 1 ） 超 额 夏 普 比 率 高 的 基 金 ： 收 益 排 名 相 对 更 靠 前 超 额 夏 普 是 一 个 很 好 的 筛 选 基 金 指 标 。 从 历 史 数 据 看 ， 长 期 超 额 夏 普 高 的 基 金 一 般 也 有 着 不 错 的 长 期 收 益 ， 选 取 成 立 在 2 0 1 5 年 前 的 偏 股 基 金 ， 超 额 夏 普 比 率 排 在 前 1 0 % 的 基 金 中 ， 有 7 9 % 收 益 能 排 在 前 2 0 % ， 9 9 % 收 益 排 在 前 5 0 % 。 超 额 夏 普 比 率 和 胜 率 有 着 较 高 的 相 关 性 （ 相 关 系 数 一 般 大 于 6 0 % ） ， 但 是 相 比 胜 率 筛 选 出 的 基 金 表 现 更 好 。 这 可 能 是 因 为 胜 率 可 以 衡 量 投 资 预 测 的 准 确 性 ， 但 超 额 夏 普 进 一 步 增 加 了 对 投 资 的 广 度 的 衡 量 ， 相 比 胜 率 是 更 全 面 的 评 价 指 标 。 数 据 来 源 ： W i n d , 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 3 1 ， 基 准 为 沪 深 3 0 0 ， 包 括 近 两 个 报 告 期 平 均 股 票 仓 位 大 于 6 0 % 的 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 公 募 基 金 。 （ 2 ） 超 额 夏 普 比 率 高 的 基 金 ： 全 市 场 投 资 能 力 相 对 更 强 2 0 1 5 年 以 来 ， 超 额 夏 普 排 名 前 1 0 % 的 基 金 中 ， 全 市 场 选 股 的 基 金 占 比 大 于 市 场 平 均 水 平 。 管 理 人 的 投 资 能 力 圈 相 对 越 广 ， 越 有 可 能 获 得 更 高 的 超 额 夏 普 比 率 ， 基 金 的 长 期 表 现 也 可 能 会 更 好 。 数 据 来 源 ： W i n d ， J o i n Q u a n t ， 截 至 2 0 2 3 . 8 . 3 1 。 每 年 底 根 据 前 两 年 中 报 、 年 报 持 仓 ， 按 照 申 万 大 类 风 格 分 类 为 消 费 ， 医 药 医 疗 ， 周 期 ， 金 融 地 产 ， 先 进 制 造 和 科 技 6 大 板 块 ， 平 均 股 票 仓 位 大 于 6 0 % ， 且 任 一 板 块 占 股 票 市 值 平 均 仓 位 都 小 于 4 0 % 的 主 动 偏 股 基 金 为 全 市 场 选 股 基 金 。 （ 3 ） 超 额 夏 普 比 率 高 的 基 金 ： 市 场 表 现 稳 定 性 较 强 从 稳 定 性 来 看 ， 超 额 夏 普 高 的 基 金 的 市 场 表 现 稳 定 性 较 强 。 2 0 1 5 年 以 来 ， 高 超 额 夏 普 的 基 金 在 不 同 年 份 和 市 场 行 情 下 都 能 相 对 稳 定 的 跑 赢 基 金 平 均 水 平 （ 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 ） ： 牛 市 进 攻 性 更 强 ， 熊 市 防 守 性 更 强 ， 行 情 适 应 性 较 好 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 1 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 3 1 ， 包 括 近 两 个 报 告 期 平 均 股 票 仓 位 大 于 6 0 % 的 普 通 股 票 型 ， 偏 股 混 合 型 和 灵 活 配 置 型 公 募 基 金 。 综 合 来 看 ， 超 额 夏 普 比 率 是 一 个 衡 量 基 金 主 动 管 理 能 力 的 不 错 指 标 ， 能 有 效 帮 我 们 选 出 投 研 能 力 圈 广 、 业 绩 大 概 率 可 持 续 的 管 理 人 。 这 样 的 基 金 无 论 牛 熊 、 无 论 上 行 或 者 下 行 的 市 场 环 境 下 ， 都 更 能 适 应 不 同 市 场 环 境 ， 力 争 长 期 做 到 收 益 排 名 靠 前 ， 市 场 表 现 相 对 稳 定 ， 为 投 资 者 带 来 更 佳 的 投 资 体 验 。 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 1 9 2 0 2 3 0 9 市 场 底 部 的 意 义 今 年 以 来 的 市 场 已 经 将 大 部 分 人 的 耐 心 消 磨 殆 尽 ， 几 乎 打 破 了 所 有 人 的 信 仰 。 一 买 就 跌 、 一 卖 就 涨 成 了 大 多 数 权 益 投 资 的 常 态 。 专 业 机 构 投 资 者 更 是 热 衷 于 研 究 政 策 底 、 市 场 底 、 社 融 底 、 估 值 底 等 等 ， 底 部 对 于 权 益 投 资 有 什 么 意 义 呢 ？ 0 1 历 史 5 次 底 部 到 底 部 之 间 ， 收 益 仍 可 观 底 部 买 入 并 不 简 单 是 一 句 话 术 ， 除 了 增 大 投 资 胜 率 ， 还 有 利 于 让 大 家 更 从 容 ， 减 少 持 有 过 程 中 的 煎 熬 ， 即 使 不 幸 在 下 一 个 底 部 卖 出 ， 大 概 率 还 是 赚 钱 的 。 下 图 中 ， 2 0 0 8 年 以 来 ， 在 5 次 大 底 中 ， 无 论 是 沪 深 3 0 0 还 是 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 ， 即 使 卖 在 下 次 的 底 部 ， 年 化 收 益 也 依 然 为 正 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 4 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 9 . 1 3 0 2 估 值 够 低 + 风 险 溢 价 够 高 ， 有 利 于 大 大 提 高 投 资 的 胜 率 投 资 中 ， 更 明 智 的 做 法 是 “ 低 买 高 卖 ” 。 但 对 于 很 多 投 资 者 来 说 却 是 相 反 的 ， 经 常 是 “ 高 买 低 卖 ” ， 自 然 收 益 不 佳 。 投 资 中 要 做 到 买 在 低 点 不 仅 仅 是 说 说 而 已 ， 更 需 要 的 是 相 信 并 执 行 ， 在 低 位 积 攒 筹 码 、 拿 住 筹 码 。 但 精 准 判 断 底 部 很 难 ， 底 部 不 是 一 个 点 ， 而 是 一 个 区 间 ， 很 难 精 准 买 在 最 低 点 ， 吃 完 “ 鱼 头 ” 到 “ 鱼 尾 ” 的 完 整 收 益 。 底 部 的 核 心 意 义 是 买 的 便 宜 ， 有 足 够 的 安 全 边 际 。 从 指 数 的 历 史 估 值 和 风 险 溢 价 水 平 来 看 ， 随 着 沪 深 3 0 0 估 值 的 降 低 和 风 险 溢 价 水 平 的 提 高 ， 买 入 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 并 持 有 一 段 时 间 ， 持 有 时 间 越 长 ， 获 得 正 收 益 的 概 率 也 逐 步 提 高 。 胜 率 高 的 投 资 需 要 同 时 满 足 ： 估 值 够 低 + 风 险 溢 价 够 高 ， 同 时 持 有 的 时 间 够 长 。 历 史 数 据 看 ： 当 沪 深 3 0 0 指 数 市 盈 率 在 1 5 倍 以 下 时 ， 持 有 3 年 正 收 益 概 率 为 9 1 % ； 当 沪 深 3 0 0 风 险 溢 价 > 5 % 时 ， 持 有 3 年 正 收 益 概 率 为 9 9 % 。 截 至 2 0 2 3 . 0 9 . 1 5 ， 沪 深 3 0 0 上 市 以 来 估 值 为 1 1 . 5 9 倍 ， 风 险 溢 价 为 6 . 0 0 % ， 市 场 已 然 处 于 以 上 两 个 条 件 都 满 足 的 模 糊 的 底 部 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 0 5 . 4 . 8 2 0 2 3 . 9 . 1 3 数 据 来 源 ： W i n d ， 截 至 2 0 0 5 . 4 . 8 2 0 2 3 . 9 . 1 3 0 3 一 个 简 单 且 可 执 行 的 低 位 投 资 思 路 很 多 人 都 说 道 理 我 都 懂 ， 但 是 前 期 的 还 套 着 怎 么 办 。 首 先 要 重 新 审 视 自 己 的 产 品 管 理 人 ， 复 盘 基 金 以 往 的 业 绩 表 现 和 基 金 经 理 投 资 决 策 ， 并 与 同 类 型 基 金 进 行 比 较 ， 如 果 基 金 表 现 远 不 及 预 期 ， 就 要 分 析 究 竟 是 大 盘 调 整 带 来 的 普 跌 ， 还 是 基 金 重 仓 行 业 或 风 格 不 适 应 当 下 市 场 ？ 还 是 基 金 经 理 自 身 的 操 作 问 题 ？ 基 金 的 收 益 风 险 特 征 是 不 是 还 符 合 自 己 的 投 资 目 标 ？ 这 其 中 ， 如 果 是 基 金 自 身 操 作 的 问 题 ， 那 么 就 需 要 投 资 者 格 外 当 心 ， 充 分 判 断 基 金 当 下 情 况 进 一 步 做 出 继 续 持 有 、 调 仓 换 基 还 是 加 仓 的 决 定 。 投 资 者 如 果 一 次 将 所 有 可 投 资 的 钱 投 入 市 场 ， 当 风 险 来 临 ， 市 场 再 次 下 跌 时 ， 除 了 被 动 躺 平 没 有 任 何 还 手 之 力 。 这 里 不 妨 尝 试 一 个 简 单 可 执 行 的 金 字 塔 形 投 资 方 法 ， 初 始 进 场 的 资 金 量 比 较 小 ， 基 金 下 跌 过 程 中 ， 不 断 用 更 大 比 例 的 资 金 追 加 买 入 ， 通 过 分 批 次 加 仓 ， 摊 薄 成 本 。 以 下 图 为 例 ， 开 始 投 入 2 0 % 的 资 金 ， 如 果 基 金 净 值 降 低 ， 再 投 入 3 0 % ， 逐 步 加 仓 ， 最 后 在 低 位 完 成 布 局 。 当 然 还 有 金 字 塔 型 卖 出 法 ， 当 净 值 上 涨 的 时 ， 那 为 了 避 免 后 期 收 益 回 吐 ， 就 可 以 通 过 分 批 减 仓 锁 定 收 益 。 可 以 大 致 回 测 以 下 这 个 策 略 ： 当 沪 深 3 0 0 近 五 年 P E ( T T M ) 分 位 数 小 于 等 于 5 0 % 时 ， 买 入 沪 深 3 0 0 指 数 或 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 ， 随 着 估 值 分 位 数 下 降 时 逐 步 加 仓 直 至 到 满 仓 ； 当 沪 深 3 0 0 估 值 分 位 数 大 于 5 0 % 时 卖 出 指 数 ， 随 着 估 值 分 位 数 上 升 时 ， 逐 步 减 仓 至 空 仓 。 2 0 1 0 年 以 来 ， 一 次 买 入 沪 深 3 0 0 和 偏 股 混 合 型 基 金 指 数 并 持 有 ， 最 终 获 得 收 益 分 别 为 5 . 3 0 % 、 1 2 4 . 6 9 % ， 而 假 如 执 行 以 上 的 金 字 塔 加 减 仓 法 ， 获 得 收 益 分 别 为 1 2 6 . 2 0 % 、 1 9 4 . 1 6 % ， 分 别 高 出 1 2 0 . 9 0 % 、 6 9 . 4 7 % 的 收 益 。 数 据 来 源 ： W i n d ， 2 0 0 9 . 1 2 . 3 1 2 0 2 3 . 8 . 3 1 ， 月 度 数 据 。 假 设 每 月 月 初 调 仓 ， 按 月 底 收 盘 价 计 算 总 金 额 ， 如 2 0 1 8 . 5 . 3 1 近 5 年 P E ( T T M ) 分 位 数 为 4 8 . 9 3 ， 2 0 1 8 . 0 6 . 0 1 投 入 总 金 额 的 2 0 % 。 回 顾 历 次 底 部 ， 市 场 情 绪 都 极 度 悲 观 ， 就 像 当 下 ， 在 密 集 的 利 好 政 策 刺 激 下 ， 政 策 底 已 经 逐 步 明 确 ， 但 市 场 情 绪 并 没 有 明 显 的 回 升 ， 寻 底 并 非 一 蹴 而 就 ， 而 是 一 个 过 程 。 我 们 研 究 底 部 的 意 义 就 是 希 望 在 足 够 低 的 市 场 拿 到 足 够 便 宜 、 足 够 多 的 筹 码 ， 这 或 许 是 提 高 投 资 胜 率 最 简 单 的 途 径 。 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 2 3 2 0 2 4 1 2 星 石 动 态 丨 第 十 座 金 阳 光 奖 ！ 星 石 投 资 荣 获 “ 十 年 卓 越 私 募 公 司 ” 大 奖 ！ 资 料 来 源 ： 上 海 证 券 报 2 0 2 4 年 1 2 月 2 1 日 ， 由 上 海 证 券 报 主 办 的 “ 2 0 2 4 上 证 · 大 虹 桥 财 富 管 理 大 会 ” 在 上 海 成 功 举 行 ， 第 1 5 届 “ 上 证 · 金 阳 光 ” 奖 也 于 会 上 正 式 揭 晓 。 星 石 投 资 荣 获 “ 金 阳 光 · 十 年 卓 越 私 募 公 司 奖 ” ！ 资 料 来 源 ： 上 海 证 券 报 截 至 目 前 ， 星 石 投 资 共 获 得 了 1 0 项 “ 金 阳 光 ” 奖 项 ， 包 括 “ 十 年 卓 越 私 募 公 司 奖 ” 、 “ 五 年 卓 越 私 募 公 司 奖 ” 、 “ 三 年 卓 越 私 募 基 金 经 理 奖 ” 等 荣 誉 大 奖 。 再 次 感 谢 主 办 方 及 评 委 授 予 的 重 要 奖 项 ， 这 是 对 星 石 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 投 研 模 式 的 鼓 励 和 认 可 。 星 石 投 资 坚 持 践 行 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” ， 构 建 全 面 能 力 体 系 ， 提 升 全 市 场 投 资 能 力 ， 为 投 资 者 提 供 更 好 的 投 资 服 务 。 资 料 来 源 ： 星 石 投 资 关 于 “ 上 证 · 金 阳 光 ” 奖 “ 上 证 · 金 阳 光 ” 奖 是 由 上 海 证 券 报 、 中 国 证 券 网 主 办 ， 并 联 合 权 威 评 价 机 构 ， 秉 持 公 开 、 公 正 、 公 平 原 则 评 选 出 来 的 奖 项 ， 目 前 已 成 为 中 国 资 本 市 场 评 选 历 史 最 悠 久 、 影 响 力 最 大 、 最 受 业 内 认 可 的 权 威 奖 项 之 一 。 关 于 星 石 星 石 投 资 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 对 标 国 际 先 进 投 研 模 式 ， 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 。 公 司 现 有 员 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 团 队 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 机 制 ， 现 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 盖 主 要 业 务 骨 干 ， 核 心 团 队 稳 定 性 强 。 同 时 公 司 搭 建 了 “ 投 资 研 究 、 市 场 服 务 、 后 台 运 营 、 合 规 风 控 ” 四 位 一 体 组 织 架 构 ， 分 工 明 确 、 运 作 规 范 。 凭 借 优 秀 的 投 资 能 力 和 中 长 期 历 史 业 绩 表 现 ， 星 石 投 资 荣 获 行 业 1 9 0 余 座 荣 誉 奖 项 的 权 威 认 可 ， 其 中 包 括 1 8 座 十 年 期 大 奖 ， 2 2 座 五 年 期 大 奖 ， 1 6 座 中 国 私 募 金 牛 奖 。 与 1 4 家 银 行 总 行 、 1 0 家 券 商 总 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 机 构 等 建 立 了 深 度 、 稳 定 的 渠 道 合 作 关 系 。 星 石 过 往 主 要 荣 誉 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 0 2 2 0 2 4 1 2 星 石 动 态 丨 星 石 投 资 荣 获 东 方 财 富 风 云 榜 “ 2 0 2 4 年 度 行 业 贡 献 私 募 基 金 公 司 ” 大 奖 ！ 资 料 来 源 ： 东 方 财 富 2 0 2 4 年 1 2 月 1 日 ， 由 东 方 财 富 主 办 的 “ 2 0 2 4 东 方 财 富 私 募 风 云 际 会 ” 在 长 沙 成 功 举 行 ， “ 东 方 财 富 风 云 榜 ” 也 于 会 上 正 式 揭 晓 。 星 石 投 资 荣 获 “ 2 0 2 4 年 度 行 业 贡 献 私 募 基 金 公 司 ” 大 奖 ！ 资 料 来 源 ： 东 方 财 富 截 至 目 前 ， 星 石 投 资 共 获 得 了 8 项 “ 东 方 财 富 风 云 榜 ” 奖 项 ， 包 括 “ 十 年 最 佳 私 募 基 金 公 司 ” 、 “ 年 度 风 云 私 募 基 金 公 司 ” 、 “ 年 度 风 云 私 募 基 金 经 理 ” 等 荣 誉 大 奖 。 再 次 感 谢 主 办 方 及 评 委 授 予 的 重 要 奖 项 ， 这 是 对 星 石 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 投 研 模 式 的 鼓 励 和 认 可 。 星 石 投 资 坚 持 践 行 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” ， 构 建 全 面 能 力 体 系 ， 提 升 全 市 场 投 资 能 力 ， 为 投 资 者 提 供 更 好 的 投 资 服 务 。 资 料 来 源 ： 星 石 投 资 关 于 “ 东 方 财 富 风 云 榜 ” 自 2 0 1 0 年 首 届 举 办 以 来 ， 东 方 财 富 风 云 榜 已 成 为 金 融 领 域 盘 点 行 业 发 展 成 果 的 年 度 盛 事 ， 受 到 社 会 各 界 的 高 度 关 注 和 业 内 人 士 的 一 致 好 评 。 “ 东 方 财 富 风 云 榜 ” 依 托 东 方 财 富 庞 大 的 用 户 平 台 影 响 力 ， 甄 选 优 秀 的 私 募 基 金 机 构 ， 共 同 探 讨 财 富 管 理 新 篇 章 ， 是 金 融 领 域 最 具 权 威 及 影 响 力 评 选 之 一 。 关 于 星 石 星 石 投 资 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 对 标 国 际 先 进 投 研 模 式 ， 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 。 公 司 现 有 员 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 团 队 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 机 制 ， 现 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 盖 主 要 业 务 骨 干 ， 核 心 团 队 稳 定 性 强 。 同 时 公 司 搭 建 了 “ 投 资 研 究 、 市 场 服 务 、 后 台 运 营 、 合 规 风 控 ” 四 位 一 体 组 织 架 构 ， 分 工 明 确 、 运 作 规 范 。 凭 借 优 秀 的 投 资 能 力 和 中 长 期 历 史 业 绩 表 现 ， 星 石 投 资 荣 获 行 业 1 9 0 余 座 荣 誉 奖 项 的 权 威 认 可 ， 其 中 包 括 1 7 座 十 年 期 大 奖 ， 2 2 座 五 年 期 大 奖 ， 1 6 座 中 国 私 募 金 牛 奖 。 与 1 4 家 银 行 总 行 、 1 0 家 券 商 总 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 机 构 等 建 立 了 深 度 、 稳 定 的 渠 道 合 作 关 系 。 星 石 过 往 主 要 荣 誉 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 2 2 2 0 2 4 1 1 星 石 动 态 丨 星 石 投 资 荣 获 2 0 2 4 中 国 金 鼎 奖 “ 最 受 市 场 认 可 股 票 型 私 募 基 金 产 品 ” 大 奖 ！ 图 片 来 源 ： 每 日 经 济 新 闻 2 0 2 4 年 1 1 月 2 2 日 ， 由 每 日 经 济 新 闻 主 办 的 “ 汇 聚 信 心 质 赢 未 来 ” 2 0 2 4 中 国 资 本 市 场 高 质 量 发 展 峰 会 在 深 圳 举 行 ， 2 0 2 4 金 鼎 奖 获 奖 名 单 也 于 活 动 现 场 正 式 揭 晓 。 星 石 投 资 荣 获 2 0 2 4 中 国 金 鼎 奖 “ 最 受 市 场 认 可 股 票 型 私 募 基 金 产 品 — — 深 国 投 · 星 石 1 期 证 券 投 资 集 合 资 金 信 托 计 划 ” 。 图 片 来 源 ： 每 日 经 济 新 闻 截 至 目 前 ， 星 石 投 资 共 获 得 了 8 项 “ 金 鼎 奖 ” 奖 项 ， 包 括 “ 最 受 市 场 认 可 股 票 型 私 募 基 金 产 品 ” 、 “ 最 受 机 构 认 可 私 募 基 金 公 司 ” 、 “ 最 佳 投 研 团 队 ” 等 荣 誉 大 奖 。 再 次 感 谢 主 办 方 及 评 委 授 予 的 重 要 奖 项 ， 这 是 对 星 石 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 投 研 模 式 的 鼓 励 和 认 可 。 星 石 投 资 坚 持 践 行 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” ， 构 建 全 面 能 力 体 系 ， 提 升 全 市 场 投 资 能 力 ， 为 投 资 者 提 供 更 好 的 投 资 服 务 。 图 片 来 源 ： 星 石 投 资 关 于 “ 金 鼎 奖 ” 中 国 金 鼎 奖 评 选 已 经 成 功 举 办 了 十 四 届 ， 系 每 日 经 济 新 闻 年 度 大 型 资 管 机 构 业 务 评 选 。 以 参 选 者 身 份 真 实 、 水 平 较 高 、 评 选 公 正 透 明 、 评 选 范 围 广 泛 和 影 响 力 大 ， 在 财 经 类 年 度 评 选 活 动 举 足 轻 重 ， 也 成 为 财 经 各 行 业 机 构 划 分 级 别 的 标 杆 ， 得 到 了 行 业 内 各 大 金 融 机 构 的 关 注 和 认 可 。 关 于 星 石 星 石 投 资 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 对 标 国 际 先 进 投 研 模 式 ， 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 。 公 司 现 有 员 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 团 队 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 机 制 ， 现 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 盖 主 要 业 务 骨 干 ， 核 心 团 队 稳 定 性 强 。 同 时 公 司 搭 建 了 “ 投 资 研 究 、 市 场 服 务 、 后 台 运 营 、 合 规 风 控 ” 四 位 一 体 组 织 架 构 ， 分 工 明 确 、 运 作 规 范 。 凭 借 优 秀 的 投 资 能 力 和 中 长 期 历 史 业 绩 表 现 ， 星 石 投 资 荣 获 行 业 1 9 0 余 座 荣 誉 奖 项 的 权 威 认 可 ， 其 中 包 括 1 7 座 十 年 期 大 奖 ， 2 2 座 五 年 期 大 奖 ， 1 6 座 中 国 私 募 金 牛 奖 。 与 1 4 家 银 行 总 行 、 8 家 券 商 总 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 机 构 等 建 立 了 深 度 、 稳 定 的 渠 道 合 作 关 系 。 星 石 过 往 主 要 荣 誉 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 0 1 2 0 2 4 0 8 星 石 动 态 丨 第 十 六 座 金 牛 奖 ！ 星 石 投 资 荣 获 “ 十 五 周 年 金 牛 杰 出 私 募 管 理 公 司 ” 大 奖 ！ 图 片 来 源 ： 中 国 证 券 报 2 0 2 4 年 7 月 3 0 日 ， 由 中 国 证 券 报 主 办 的 “ 2 0 2 4 金 牛 私 募 发 展 论 坛 ” 在 深 圳 举 行 ， 第 十 五 届 中 国 私 募 金 牛 奖 也 于 活 动 现 场 正 式 揭 晓 。 图 片 来 源 ： 中 国 证 券 报 作 为 中 国 私 募 行 业 最 具 公 信 力 的 权 威 奖 项 之 一 ， “ 金 牛 奖 ” 已 走 过 1 5 个 年 头 。 在 本 届 评 选 中 ， 星 石 投 资 荣 膺 “ 十 五 周 年 金 牛 杰 出 私 募 管 理 公 司 ” 大 奖 ， 是 荣 获 十 五 周 年 公 司 奖 项 的 两 家 私 募 公 司 之 一 ！ 图 片 来 源 ： 中 国 证 券 报 活 动 当 天 ， 星 石 投 资 董 事 长 江 晖 受 邀 出 席 ， 以 “ 大 浪 淘 金 ， 向 ‘ 新 ’ 而 行 新 跃 迁 ” 为 主 题 展 开 圆 桌 讨 论 。 图 片 来 源 ： 中 国 证 券 报 自 2 0 1 0 年 首 届 “ 私 募 金 牛 奖 ” 举 办 ， 星 石 荣 获 第 一 座 金 牛 奖 — — “ 2 0 0 9 年 度 金 牛 阳 光 私 募 管 理 公 司 ” ， 彼 时 星 石 正 处 于 探 索 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 投 研 模 式 的 初 期 。 经 过 十 七 年 的 实 践 ， “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 已 基 本 探 索 成 功 。 如 今 ， 星 石 所 取 得 的 业 绩 已 不 再 依 赖 单 一 基 金 经 理 ， 而 是 由 六 名 基 金 经 理 共 同 努 力 的 结 果 。 再 次 感 谢 主 办 方 及 评 委 授 予 的 十 五 周 年 奖 项 ， 这 是 对 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” 投 研 模 式 的 鼓 励 和 认 可 。 未 来 ， 星 石 投 资 将 继 续 坚 持 践 行 “ 多 基 金 经 理 团 队 制 ” ， 构 建 全 面 能 力 体 系 ， 提 升 全 市 场 投 资 能 力 ， 为 投 资 者 提 供 更 好 的 投 资 服 务 。 图 片 来 源 ： 星 石 投 资 关 于 “ 金 牛 奖 ” 中 国 证 券 报 私 募 金 牛 奖 （ 前 身 为 中 国 证 券 报 阳 光 私 募 金 牛 奖 ） 是 中 国 证 券 报 主 办 的 金 牛 系 列 评 选 活 动 之 一 ， 活 动 秉 着 公 开 、 公 平 、 公 正 ， 定 量 与 定 性 相 结 合 的 评 价 原 则 ， 旨 在 建 立 完 善 国 内 私 募 基 金 行 业 的 科 学 评 价 体 系 和 交 流 平 台 ， 展 示 一 批 私 募 基 金 行 业 内 的 优 秀 经 理 及 管 理 机 构 ， 并 推 介 他 们 在 投 资 和 管 理 方 面 的 先 进 理 念 和 成 功 经 验 ， 扩 大 私 募 基 金 行 业 的 社 会 影 响 力 和 认 知 度 ， 促 进 行 业 向 规 范 健 康 的 方 向 发 展 。 关 于 星 石 星 石 投 资 成 立 于 2 0 0 7 年 ， 对 标 国 际 先 进 投 研 模 式 ， 1 7 年 坚 持 多 基 金 经 理 团 队 制 。 公 司 现 有 员 工 9 0 人 左 右 ， 其 中 投 研 团 队 4 0 人 左 右 ， 采 用 合 伙 人 机 制 ， 现 有 1 9 位 合 伙 人 ， 覆 盖 主 要 业 务 骨 干 ， 核 心 团 队 稳 定 性 强 。 同 时 公 司 搭 建 了 “ 投 资 研 究 、 市 场 服 务 、 后 台 运 营 、 合 规 风 控 ” 四 位 一 体 组 织 架 构 ， 分 工 明 确 、 运 作 规 范 。 凭 借 优 秀 的 投 资 能 力 和 中 长 期 历 史 业 绩 表 现 ， 星 石 投 资 荣 获 行 业 1 9 0 余 座 荣 誉 奖 项 的 权 威 认 可 ， 其 中 包 括 1 7 座 十 年 期 大 奖 ， 2 2 座 五 年 期 大 奖 ， 1 6 座 中 国 私 募 金 牛 奖 。 几 乎 入 选 了 所 有 大 型 商 业 银 行 “ 私 募 白 名 单 〞 ， 与 1 4 家 银 行 总 行 、 8 家 券 商 总 部 、 以 及 多 家 信 托 、 三 方 机 构 等 建 立 了 深 度 、 稳 定 的 渠 道 合 作 关 系 。 星 石 过 往 主 要 荣 誉 风 险 提 示 本 报 告 所 载 信 息 和 资 料 来 源 于 公 开 渠 道 ， 本 公 司 对 其 真 实 性 、 准 确 性 、 充 足 性 、 完 整 性 及 其 使 用 的 适 当 性 等 不 作 任 何 担 保 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 、 观 点 等 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 ， 也 不 作 为 任 何 法 律 文 件 。 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 。 查 看 更 多 关 于 星 石 公 司 介 绍 高 级 合 伙 人 大 事 记 公 司 荣 誉 关 于 投 资 投 资 模 式 投 资 团 队 投 资 哲 学 投 资 内 核 星 石 观 点 基 金 经 理 随 笔 星 石 季 刊 星 石 视 频 投 资 陪 伴 长 班 车 星 石 动 态 合 规 风 控 合 规 风 控 投 资 者 教 育 星 石 服 务 联 系 星 石 会 员 服 务 邮 箱 ： s e r v i c e @ s t a r r o c k i n v e s t . c o m . c n 客 服 电 话 ： 4 0 0 8 1 8 9 8 0 0 ( 每 周 一 至 周 五 8 : 3 0 1 7 : 0 0 ) 关 注 星 石 版 权 所 有 © C O P Y R I G H T 2 0 2 3 北 京 市 星 石 投 资 管 理 有 限 公 司 风 险 提 示 隐 私 条 款 京 I C P 备 1 1 0 1 0 9 9 6 号 1 京 公 网 安 备 1 1 0 1 0 5 0 2 0 5 1 3 2 2 号

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